Komentarze Łukasza Bugaja

Tegoroczna zwyżka miała dwa motory wzrostu. Jednym były poprawiające się wskaźniki makro, na czele z zachęcającymi comiesięcznymi danymi z amerykańskiego rynku pracy. Kolejną siłą napędową była płynność zapewniona przez EBC w postaci dwóch operacji LTRO. Aktualnie te dwa silniki wzrostu zgasły i zaczęły się problemy.

Każdy poważny wzrost awersji do ryzyka powinien mieć swojego kozła ofiarnego, czyli łatwe do zidentyfikowania i śledzenia wydarzenie, którym w prosty sposób można wytłumaczyć zniżkę cen ryzykownych aktywów. Pod koniec minionego roku na ustach wszystkich były problemy Włoch, teraz uwaga przesunęła się na Hiszpanię. Sytuacja w tym kraju rzeczywiście nie jest godna pozazdroszczenia, ale nie oszukujmy się, kłopoty Madrytu to bardziej pretekst niż rzeczywista przyczyna zniżek. W poszukiwaniu prawdziwych powodów spadków warto prześledzić ostatnie publikacje makro, które od pewnego czasu już nie zaskakują tak pozytywnie, jak to miało miejsce wcześniej. Ukoronowaniem problemów globalnej gospodarki był opublikowany ostatnio, zaskakująco słaby raport obrazujący wzrost nowych miejsc pracy za oceanem.

Podobnie jak rok czy dwa lata temu, rynki akcji wchodzą w sezonowy okres gorszego zachowania na przestrzeni II i III kwartału. Słabość potęgowana jest brakiem nowej płynności dostępnej dla graczy – efekt pozytywnego działania LTRO zakończył się, a Rezerwa Federalna na obecnym etapie nie wydaje się skora do szybkiego uruchamiania trzeciej odsłony ilościowego luzowania. Jedynym pozytywem dla rynków wydaje się być początek sezonu publikacji wyników kwartalnych za Atlantykiem, który optymistycznym akcentem rozpoczęła Alcoa, Google czy JPMorgan. Na rynku coraz częściej mówi się, że prognozy kwartalnych zysków spółek są znacznie zaniżone, więc warto podkupić tańsze akcje przed niezłymi publikacjami wyników.

Raporty amerykańskich spółek już doprowadziły do korekty ostatnich spadków, ale patrząc na słabość południowoeuropejskich parkietów można mieć wątpliwości co do trwałości zwyżek. Warto bowiem zaznaczyć, iż w przypadku indeksu włoskiego skasowane zostały całe tegoroczne zwyżki, a na parkiecie w Madrycie nawet pogłębiono zeszłoroczne minima. Akcje południowoeuropejskie są w wyraźnej niełasce - warto z ciekawości wspomnieć, że wycena rynkowa Apple przekroczyła sumę kapitalizacji giełd: greckiej, hiszpańskiej i portugalskiej.

Ewentualna kontynuacja odbicia nie musi być powrotem do wcześniej obserwowanego trendu wzrostowego. Druga połowa kwietnia to bowiem początek wyborów prezydenckich we Francji, w maju dochodzą wybory greckie oraz powiedzenie „sell in May and go away”. Na dodatek małe czy średnie spółki, które wcześniej były koniem pociągowym warszawskiego parkietu, wykazują znamiona wyraźnej słabości. Może się więc okazać, że z niecierpliwością wyczekiwany kapitał zagraniczny, który miał rozruszać GPW, jeszcze długo nie nadejdzie. 

W środowisku analitycznym nie widać przejawów zdrowej polemiki na temat prawdziwych źródeł zmian w aktywności gospodarczej głównych gospodarek europejskich, czy też USA lub Chin. Główny winowajca poprawy lub pogorszenia jest tylko jeden i zawsze ten sam – kryzys zadłużenia. Czy nie wydaje się to zbyt proste, by w istocie być prawdziwe?

Większość rynkowych komentatorów ma w obecnym czasie ułatwione zadanie. Gdy nastroje na rynkach się pogarszają, wystarczy odnotować rentowności obligacji którego państwa wzrastają, by potem z dumą rzec, że to ponownie niepokoje o - przykładowo Hiszpanię -  są źródłem giełdowych zawirowań. Innego dnia w świetle jupiterów podpisywany jest kolejny pakt pomocowy dla Grecji i już wiadomo co odpowiadało za zwyżki – nowe środki dla Hellady. A co jeżeli tego dnia dominowały spadki? Zawsze można powiedzieć, że rynek obawia się, co będzie już po podpisaniu programu pomocowego. Powód równie dobry, no i przecież na czasie. Tym, że prawdziwymi motorniczymi koniunktury gospodarczej oraz głównych indeksów wydają się być zupełnie inne czynniki. Nikt, bądź prawie nikt się nimi przejmuje, a to ogromny błąd.

Giełdowa, jak i gospodarcza historia usiana jest zaskoczeniami i nieoczekiwanymi zwrotami akcji. Należy do tego zwyczajnie się przyzwyczaić i co ważniejsze, odpowiednio przygotować. Ponadto warto oddzielić ziarno od plew, czyli nie zwracać zbyt dużo uwagi na rzeczy głośne, aczkolwiek mało ważne. Swój cenny czas lepiej jest poświęcić analizie zjawisk rzeczywiście istotnych, które mogą odcisnąć znaczące piętno na kondycji gospodarki oraz pośrednio na notowaniach ryzykownych aktywów. Właśnie dlatego na chwilę zapomnijmy o rzekomych problemach Madrytu, a skupmy się na opublikowanych odczytach wskaźników PMI za marzec w Europie oraz Chinach. W przypadku Starego Kontynentu jeszcze niedawno powszechnie oczekiwano, iż zatarte zostanie złe wrażenie mroźnego lutego i gospodarki wrócą na ścieżkę wzrostu sygnalizowaną przez odczyty ze stycznia. Tak się jednak nie stało, a szczególnie negatywnie zaskoczyła kondycja francuskiego sektora przemysłowego, który wyraźnie obniżył loty w stosunku do i tak nie najlepszego lutego. 

Oprócz gorszych danych z Europy, zimnym prysznicem były informacje zza Wielkiego Muru, gdzie PMI dla przemysłu kontynuuje swój dryft na południe i konsekwentnie zapowiada spowolnienie rozwoju chińskiego smoka. Mowa tutaj o wskaźniku publikowanym przez bank HSBC i Markit Economics, który spadł w marcu do 48,3 pkt z 49,6 pkt miesiąc wcześniej. To najniższe wskazanie od od listopada 2011 roku i piąty miesiąc z rzędu utrzymywania się poniżej granicznego poziomu 50 pkt Oficjalny odczyt PMI co prawda wzrósł aż do 53,1 pkt  z 51 pkt w lutym, ale są to dane niewyrównane sezonowo, na które przemożny wpływ miał koniec chińskiego Nowego Roku Księżycowego. Wspomniany już konkurencyjny wskaźnik wydaje się być lepszym predyktorem koniunktury, gdyż uwzględnia negatywną sezonowość. Rynek ma jednak interesującą tendencję periodycznego przypominania sobie i szybkiego zapominania o problemach Chin. Świat zachodnich finansów zwyczajnie nie rozumie co się rzeczywiście dzieje z drugą co do wielkości gospodarką na świecie. Jedni wieszczą jej tzw. twarde lądownie w związku z brakiem stymulacyjnych działań ze strony władz. Inni mówią o miękkim lądowaniu przy kontroli roztropnego kierownictwa rządu, który zawczasu przekuł bańkę na rynku nieruchomości, czego świat Zachodni nie doświadczył i skończył z największą recesją od czasu Wielkiej Depresji. W takim środowisku inwestorzy wolą skupić swoją uwagę na USA, gdzie dane są łatwo zrozumiałe i z pewnością nie zafałszowane, ale czy rzeczywiście?

Koniem trojańskim obecnego optymizmu może być bowiem sezonowe równanie publikowanych danych gospodarczych. Wielka Depresja skupiła się na IV kw. 2008 roku i I kw. 2009 roku, co oznacza, że później publikowane dane z tych kwartałów są sztucznie zawyżane, z pozostałych z kolei zostają zaniżane. Co interesujące, giełdowa koniunktura w ostatnich dwóch latach jest najlepsza właśnie w IV i I kw., a gorsza w pozostałych kwartałach, czyli zachowuje się na wzór publikowanych danych. Zastanawiająca jest również kwestia ongiś bardzo popularnego wskaźnika Weekly Leading Index (WLI) publikowanego przez Economic Cycle Research Institute. Otóż mimo pokaźnego wpływu cen akcji na zachowanie owego indeksu, nie wykazuje on podobnego wigoru do giełdowej średniej S&P500. Wiedząc o wręcz legendarnej skuteczności WLI, zaburzeniach sezonowych w publikowanych danych oraz słabych wstępnych odczytach PMI za marzec, można zacząć się obawiać o kondycję koniunktury gospodarczej i rynkowej w dalszej części roku. Zapewniam Państwa, że jeżeli dojście do pogorszenia, to winnym będzie oczywiście nie kto inny jak kryzys w strefie euro. Jednak roztropny obserwator, bogatszy o przedstawioną powyżej wiedzę, wiedzieć powinien, iż prawdziwego źródła kłopotów należy szukać zupełnie gdzie innej. 

Rynek finansowy rządzi się swoimi prawami, które są niezwykle ciężkie do odgadnięcia. Ogrom ilości codziennych komentarzy stara się wyjaśnić ciąg przyczynowo – skutkowy, w rytm którego danego dnia poruszały się ceny aktywów finansowych. Często prym bierze jedno bądź dwa najgłośniejsze wydarzenia, które niczym czarodziejska różdżka mają sterować kolektywnym postepowaniem rzeszy inwestorów. Sprawa nie jest jednak tak prosta, jak mogłoby się wydawać i nierzadko wydaje się, że rynki idą zupełnie inną ścieżką niż jest opisywana w codziennych wiadomościach.

Prześledźmy wydarzenia z ostatnich miesięcy i zastanówmy się jak się miała relacja zachowania rynku finansowego do dominujących komentarzy. Pod koniec minionego roku prestiżowy „The Economist” w oczekiwaniu na kolejne przełomowe spotkanie w Brukseli, dawał walucie wspólnotowej zaledwie kilka dni na przetrwanie. Na ustach wszystkich był nie tylko problem grecki, ale włoski czy hiszpański. Większość była tak zajęta analizowaniem niemalże codziennych aukcji długu peryferyjnych państw strefy euro, że przeprowadzona 21 grudnia pierwsza operacja LTRO przez Europejski Bank Centralny przeszła praktycznie niezauważenie. Jedynie nieliczne osoby wskazywały na możliwy bardzo pozytywny efekt zastrzyku długoterminowego finasowania dla europejskich banków.

Jak się później okazało, nieliczni mieli rację i początek tego roku był ogromnym zaskoczeniem dla większości. Rynek poszedł sobie znaną drogą, ale w przeciwieństwie do rosnącej rzeszy optymistów, wcale nie popadł w hurraoptymizm. Spojrzenie na notowania pary EUR/USD wskazują, że w minionym roku rynek jako całość wcale nie wyceniał upadku Eurostrefy (euro osłabiło się do dolara jedynie o 3%), a wzrost najbardziej obserwowanej pary walutowej w tym roku do poziomów z początku grudnia minionego roku ciężko nazywać sygnałem trwałej poprawy na froncie walki z kryzysem zadłużenia.

Symbolem samego kryzysu stała się oczywiście Grecja i jej batalia o ostateczne uzyskanie uzgodnionego jeszcze w październiku zeszłego roku pakietu pomocowego. Nie oszukujmy się, aby los małego południowoeuropejskiego państwa był barometrem zachowania wielkiego finansowego monstrum, które wcześniej doprowadziło do upadku rządu we Włoszech. Rynek wspierany zastrzykami dodatkowej płynności z EBC, Banku Anglii czy Japonii szedł swoją drogą i jedynie liczne komentarze upierały się przy przemożnym wpływie losu Hellady na notowania globalnych indeksów. Te indeksy ustanawiały nowe szczyty tegorocznej zwyżki, mimo coraz bardziej posępnych komentarzy odnośnie Aten. Chyba każdy wie, że niekontrolowanego bankructwa nie było w planie przed wyborami we Francji, a raporty szacujące straty związane z ogłoszeniem przez Helladę niewypłacalności na kwotę przekraczającą bilion euro można uznać za radosną treść analityków, którzy wcześniej twierdzili, iż obniżenie ratingu Francji wywoła rynkowy armagedon. Warto sobie uświadomić fakt, że gospodarka Chin co niecałe 12 tygodni generuje ekwiwalent PKB Grecji. To co ważne dzieje się więc zupełnie gdzie indziej. Teoretycznie więc słusznym może być słabe zachowanie rynku po informacji zza Wielkiego Muru, gdzie premier Wen Jiabao obniżył cel dotyczący wzrostu gospodarczego Państwa Środka w 2012 roku do 7,5% z ośmiu procent, który utrzymywany był od 2005 roku. Piszę teoretycznie, gdyż ze świeczką szukać ekonomisty, który nie oczekiwałby obniżenia wzrostu Chin w najbliższym czasie. Ciężko za zaskoczenie uznawać również zapowiedź zwiększania popytu konsumpcyjnego jako tegorocznego priorytetu. O potrzebie zmiany głównego motorniczego wzrostu na popyt wewnętrzny mówi się od dawna, więc polityczna deklaracja była jedynie nazwaniem rzeczy po imieniu.

Co interesujące, niczym za dotknięciem czarodziejskiej różdżki, zniknęła medialna wrzawa wokół spotkań europejskich polityków czy aukcji długu państw strefy euro. Zeszłotygodniowy szczyt UE niczym nie przypominał tego z końca roku ubiegłego, kiedy ważyły się losy strefy euro. Ale czy wiele się od tamtego czasu zmieniło? Niestety oprócz LTRO nic się nie zmieniło i pewnie dlatego jedynie Mario Draghi przypominał o potrzebie dalszych zmian. Niestety jego głos nie jest już słyszalny w okresie kiedy oprocentowanie włoskich czy hiszpańskich obligacji oscyluje wokół 5%. Motywacji do dalszych reform nie ma i już nawet się o nich nie mówi. A to być może ogromny błąd mas, które jak opisałem powyżej, mają powtarzalną skłonność do niedoceniania rzeczy ważnych, a przeceniania kwestii nieistotnych. Nie oznacza to wcale, że wzrost gospodarczy Chin jest małoistotny, wręcz przeciwnie, dla niektórych klas aktywów jest wręcz kluczowy. Problem w tym, by oddzielić ziarno od plew, gdzie rządowy cel (notabene z nawiązką przekraczany od momentu jego ustanowienia) jest plewem, a ziarnem prawdziwa kondycja gospodarki. Dlaczego więc rynki w marcu dostały zadyszkę? Wystarczy spojrzeć na indeks S&P500, który dotarł do szczytu z 2011 roku, czyli dogodnego miejsca by zrealizować część zysków. Powód, a raczej pretekst do korekty może więc być błahy. Nawet taki, że lepszy od oczekiwań indeks ISM dla usług nie ma idealnej wewnętrznej kompozycji. Przypomnę, że jeszcze niedawno sam indeks przyciągał niewielką uwagę. A gdzie w tej układance miejsce dla samej Grecji? Ono jest oczywiście, tyle że nie tam gdzie każdy je widzi. Powtórzę więc raz jeszcze – oddzielmy ziarno od plew.

W opinii większości aktualne środowisko rynkowe przypomina nieco polityczny festyn, na którym inwestorzy wsłuchują się w słowa polityków i gremialnie na nie reagują. Postępowania mające na celu zastopowanie rozprzestrzeniania się kryzysu zadłużenia budzą radość, podczas gdy brak działań lub zastosowanie nieadekwatnych środków pomocowych skutkują przeceną. Dodatkowym czynnikiem ryzyka w opinii wielu są agencje ratingowe, które miałyby trzymać w ręku losy państw. Tymczasem ostatnie dwa miesiące przeczą tym szeroko rozpowszechnionym hipotezom.

Od grudniowego szczytu UE - wówczas nazywanego spotkaniem ostatniej szansy – niedużo się zmieniło na politycznej arenie. Ustalenia spotkania w Brukseli z 30 stycznia bieżącego roku niewiele różniły się od ram opisanych około dwa miesiące wcześniej. Przypomnę, że grudniowy szczyt powszechnie uznany został za porażkę, a indeksy giełdowe po chwilowym namyśle zareagowały spadkiem na brak wystarczających działań zapobiegawczych eskalacji kryzysu. Cóż więc takiego się stało, że teraz dobrze już znany traktat fiskalny przyjęty został niemalże z aplauzem? Kolejne pytanie budzące nie mniej emocji wiąże się z niezwykłą łagodnością z jaką rynek zareagował na informacje o cięciu ratingu Francji i innych państw strefy euro, co jeszcze niedawno wymieniane było jako główne zagrożenie dla rozwiązania europejskiego kryzysu. Może więc inwestorzy skupiają się na czymś zupełnie innym niż polityczne mowy i doniesienia ze strony agencji ratingowych?

Wydaje się, że tak właśnie jest. Wielu giełdowych komentatorów zapomniało o prawdziwych fundamentach, na których od dawna opiera się zachowanie indeksów giełdowych. Owszem są one kruche za sprawą strukturalnych problemów w postaci zbyt wysokiego zadłużenia i wysokich cen surowców w ostatniej dekadzie, ale nie przeszkadza to działać cyklicznym siłom, które potrafią wzbudzić apetyt na ryzyko wśród rzeczy inwestorów. O jakich siłach mowa? Kiedyś to obniżki stóp procentowych wraz z proaktywną polityką fiskalną stymulowały gospodarki, ale teraz w obliczu kosztu pieniądza utrzymującego się na rekordowo niskich poziomach oraz wysokich deficytów budżetowych, źródeł propopytowych należy szukać gdzie indziej. Jednym z takich stymulantów jest spadająca inflacja, która dla rozwiniętych państw działa niczym obniżka podatku wspierająca wydatki konsumentów, które odpowiadają za gro aktywności gospodarczej. Kolejnym czynnikiem wsparcia, działającym jako zamiennik redukcji stóp procentowych, jest polityka ilościowego luzowania. Wbrew powszechnym opiniom, to EBC na tym froncie wysunął się w ostatnim czasie na czoło peletonu globalnych banków centralnych. Pierwsza operacja długoterminowego finasowania banków zwiększyła bilans frankfurckiej instytucji o jedną dziesiątą, a kolejna zaplanowana na koniec lutego może okazać się jeszcze większa. To nic innego jak europejska wersja ilościowego luzowania, która skutkuje wzmożoną aktywnością inwestorów na rynku długu. Fundusze hedgingowe w oczekiwaniu na udaną drugą operację LTRO skupują papiery dłużne Włoch czy Hiszpanii, co z kolei działa stymulująco na europejskie parkiety.

Operacje EBC w połączeniu z łagodnym tonem wypowiedzi ze strony amerykańskiej Rezerwy Federalnej czy Banku Anglii działają niczym woda na płyn wzrostów podsycanych polepszającymi się wskaźnikami wyprzedzającymi. W tym środowisku - wbrew pesymistycznym oczekiwaniom - początek roku zapisał się nadzwyczaj pozytywnie dla inwestorów. Na całym świecie akcje zyskiwały na wartości, a indeks MSCI All-Country World zwyżkował aż o 5,8%, co oznacza najbardziej udany styczeń od 1994 roku. Najsilniej drożały aktywa, które w minionym roku były przez kupujących omijane szerokim łukiem. Parkiety giełd wschodzących zyskały średnio ok. 11%, a najbardziej przeceniony w 2011 roku indeks giełdy w Kairze wzrósł aż o 28%. Liderami zwyżek były sektory szczególnie wrażliwe na koniunkturę gospodarczą, w tym banki. To dobitny dowód na to, że inwestorzy oczekują poprawy odczytów z gospodarek na całym świecie i co najważniejsze, ostatnie dni - wraz z zaskakująco dobrymi odczytami wskaźników PMI dla sfery usług i przemysłu - przyniosły potwierdzenie tych oczekiwań. Warto między innymi przytoczyć skok indyjskiego indeksu dla sektora przemysłu z 54,2 pkt do aż 57,5 pkt, czyli największego poziomu od ośmiu miesięcy. Lepszy od oczekiwań, choć nie tak bardzo, był również odczyt dla Chin. Na Starym Kontynencie bardzo optymistycznym akcentem był najwyższy od maja zeszłego roku odczyt indeksu PMI dla Wielkiej Brytanii. W przypadku najważniejszej europejskiej gospodarki – Niemiec – indeks był najwyższy od pół roku i po raz pierwszy od września 2011 wzrósł powyżej newralgicznego poziomu 50 pkt. Za Atlantykiem przemysłowy indeks ISM wzrósł o jeden pełny punkt do 54,1 pkt, co oznacza powrót do poziomu ostatni raz widzianego w czerwcu 2011 roku, czyli krótko przed sierpniowym załamaniem.

Na fali rodzącego się optymizmu zyskały również obligacje większości krajów peryferyjnych. Włoskie papiery dłużne zdrożały w styczniu o 4,9%, a hiszpańskie o 2,4%. Być może inwestorzy niepotrzebnie skupiają się na wciąż szeroko opisywanych negatywnych informacjach, jak spadek wartości portugalskich papierów dłużnych aż o 16%, czy ogromnych potrzebach pożyczkowych państw strefy euro w I kw. obecnego roku. W najbliższym czasie możemy bowiem obserwować powolny zwrot w rynkowych nastrojach, który będzie się odznaczał przywiązywaniem coraz większej uwagi do pozytywnych wydarzeń. Przykładowo irlandzkie obligacje pierwszy miesiąc tego roku zamknęły zyskiem niemalże siedmioprocentowym. Nie można więc wykluczyć dalszego rajdu ryzykownych aktywów w najbliższym czasie, a w II kwartale tego roku zamiast na pesymistycznych komentarzach o Grecji, inwestorzy skupią się na bardzo prawdopodobnym powrocie Irlandii na rynek długu w przyszłym roku. Czy to jednak będzie nowa hossa? Trudno powiedzieć, ale wcale nie musi tak być, a z pewnością nie należy popadać w hurraoptymizm i warto zastanowić się dlaczego wzrosty mają prawo równie szybko się wyczerpać, jak się zaczęły. Aby znaleźć potencjalną słabość obserwowanej zwyżki należy zrozumieć przyczyny względnej siły amerykańskiej gospodarki w ostatnim czasie. Jest ona pochodną dwóch czynników. Po pierwsze, w przeciwieństwie do Europy, Ameryka nie rozpoczęła jeszcze ograniczania swoich wydatków rządowych w celu redukcji deficytu budżetowego. Po drugie, pod koniec minionego roku Amerykanie przerwali proces delewarowania i wyszli na zakupy finansowane przez redukcję swoich oszczędności. W nie tak dalekiej perspektywie te dwa pozytywne czynniki mogą już nie działać wspierająco na wzrost gospodarczy w USA. Właśnie dlatego Fed obniżył swoje prognozy gospodarcze na ten oraz przyszły rok. W 2013 roku rozpocznie się bowiem w USA fiskalne zacieśnianie, które będzie wywierało ogromną negatywną presję na wzrost gospodarczy. Fed już teraz stara się temu przeciwdziałać i właśnie dlatego komunikuje, że w 2013 roku nie podniesie stóp procentowych. Aktualnie taki ruch działa wspierająco na parkiety, ale wraz ze wzrostem inflacji i zbliżającym się 2013 rokiem, giełdy mogą zmienić swój obecny pozytywny ton. To dowodzi z jak zmiennym środowiskiem mamy aktualnie do czynienia. Trudno więc mówić, że cały rok będzie dla inwestorów udany, wręcz przeciwnie. W okresie najbliższych 11 miesięcy może tyle się wydarzyć, że niemalże zobaczymy pełny cykl z krótką hossą i bessą włącznie. Niech poprzedni rok będzie w tym kontekście przykładem i przestrogą zarazem.

Od pamiętniej decyzji agencji S&P o obniżeniu ratingów dziewięciu państw strefy euro minęły już ponad dwa tygodnie i ze spokojem można powiedzieć, że nie miała ona wpływu na rynki w taki sposób jak tego oczekiwano. Analitycy po raz kolejny pomylili się pisząc, że inwestorzy z wielką niecierpliwością wyczekiwali na decyzję agresywnej agencji, która swoją rewizję zapowiedziała już 5 grudnia. Można jedynie powiedzieć, że ów okres wyczekiwania wstrzymywał nieco byki do działania na wybranych rynkach, w szczególności walutowym. Rynki akcji werdykt S&P przyjęły bez wyrazu i kontynuowały swoją wcześniej rozpoczętą bardzo dobrą passę.

Co ciekawe dopiero po decyzji agencji S&P ukazały się opracowania, że historia sugerowała spokojne podejście do cięcia ratingów. Otóż kiedy S&P w lutym 2001 roku obniżył rating Japonii z AAA do AA+, w ciągu następnych czterech miesięcy rentowność 10-cio letnich obligacji spadła z 1,46% do 1,15%. Rynek akcji również nie musi negatywnie reagować, czego przykładem jest rajd o 30% cen akcji w Kanadzie 12 miesięcy po tym jak ten kraj w 1992 roku stracił prestiżowy rating potrójnego „A”. Zresztą kolejnego przykładu daleko szukać nie trzeba, gdyż wszyscy dokładnie pamiętamy sierpień minionego roku, kiedy najwyższy rating straciły Stany Zjednoczone, co nie spotkało się z przeceną obligacji, a ten kto kupił amerykańskie akcje w poniedziałek po piątkowej decyzji agencji S&P, niemalże „wstrzelił” się w dołek. Widać więc wyraźnie, że zmiany ratingów są wskaźnikiem opóźnionym, który zresztą w ostatnim czasie traci na znaczeniu. Warto chociaż wspomnieć o komentarzach, że utrata najwyższego ratingu spowoduje przymus sprzedaży obligacji przez podmioty zmuszone przez swoje regulaminy do trzymania papierów wartościowych o odpowiednio wysokich ocenach kredytowych. Żadnej presji podażowej wygenerowanej tym kanałem nie zauważono w przypadku Francji oraz Austrii czy wcześniej dla papierów dłużnych emitowanych przez USA.

Okazało się bowiem, że instytucje są bardzo elastyczne, czego wyraźnym przykładem jest EBC, którego nowy prezes powiedział nawet, że potrzeba nauczyć się działania w oderwaniu od ratingów. Mario Draghi nie miał również oporów przed stwierdzeniem, że kryzys na rynku nieruchomości nadszarpnął reputację agencji ratingowych, co odczytywać można jako znak, że nie należy się specjalnie przejmować ich działalnością. I tak właśnie uczyniły rynki. Tydzień po straceniu przez Francję sztandarowego ratingu potrójnego „A” był pierwszym od siedmiu, który doprowadził do wzrostu wartości waluty wspólnotowej. Wciąż bardzo dobrze zachowywały się rynki długu, na którym coraz śmielsze ruchy dokonuje Hiszpania. Kraj z Półwyspu Iberyjskiego na każdej aukcji od 13 grudnia sprzedał więcej obligacji niż planował, do tego obniżało się ich oprocentowanie. Spokój na rynku długu zapewnił bardzo dobre otwarcie roku na rynkach akcyjnych, gdzie w ciągu pierwszego miesiąca indeks S&P500 wzrósł o ok. 5%, co zapewniło mu najlepszy start roku od 15 lat. Podobnej skali zwyżki zainkasowali posiadacze europejskich akcji, a jeszcze większy zysk był udziałem rynków wschodzących, gdzie indeks MSCI Emerging Markets wzrósł o 11%. Tym samym widać jak na dłoni, że aktywa unikane w minionym roku, jak akcje z rynków wschodzących czy instytucji finansowych, teraz są usilnie kupowane. Dobre nastroje wspierają również złotego a krajowy parkiet giełdowy prezentuje się wręcz rewelacyjnie. GPW, która pod koniec minionego roku była okazem słabości, teraz świeci blaskiem siły tak mocno, że nawet podczas gorszych sesji w Europie Zachodniej potrafi dzień zamknąć na plusie. W tym samym czasie uważane za bezpieczną przystań obligacje amerykańskie tracą na wartości i to na tyle wyraźnie, że początek nowego roku był najgorszy od 2003 roku. Jak więc widać analitycy i tutaj się pomylili, gremialnie sądząc z końcem ubiegłego roku, że początek 2012 r. będzie nieudany dla inwestorów. Łatwo dojść do wniosku, że niekoniecznie musi się ziścić ich kolejna prognoza, mówiąca że druga połowa roku, podobnie jak to miało miejsce w 2009 roku, zapewni wzrosty głównych giełdowych średnich. Potencjalne ognisko zapalne nie wyjdzie zapewne ze strony agencji ratingowych, ale być może nadchodzących zawirowań na scenie politycznej.

Nietrudno się domyśleć, że wybory prezydenckie we Francji mogą przynieść zawirowania na rynkach, po tym jak oponent tracącego na popularności Nicolasa Sarkozego - Francois Hollande - otwarcie zapowiada wojnę ze światem finansów. Historia z kolei każe obawiać się ewentualnej zmiany u sterów władzy w Paryżu, gdyż często towarzyszyły temu perturbacje na parkietach. Francois Hollande jest zdecydowanie mniej przychylny strefie euro niż Nicolas Sarkozy, więc nowy duet Merkel-Hollande może być trudny do materializacji. Zresztą sam duet Mekel-Sarkozy napotyka na coraz większe problemy związane z narosłym w ostatnich latach zróżnicowaniem gospodarek Paryża i Berlina.   

W tym miejscu warto dokładnie zapoznać się z uzasadnieniem decyzji agencji S&P, które nie koncentruje się aż tak bardzo - jak można tego oczekiwać - na złym stanie finansów publicznych. O wiele ważniejszą przyczyną jest brak konkurencyjności wybranych gospodarek. Szef S&P mówił wręcz o złej diagnozie aktualnych problemów i aby je skutecznie rozwiązać nie sugeruje nowych drakońskich zasad fiskalnych, ale zaleca skupienie się na poprawie konkurencyjności. Co ciekawe nowy prezes EBC również wspomina o potrzebie poprawy sprawności i efektywności działania europejskich gospodarek. Według Mario Draghiego poprawa konkurencyjności byłaby dźwignią do stymulowania wzrostu gospodarczego w strefie euro, któremu wyraźnie ciążą kolejno uchwalane pakiety oszczędnościowe. Konkurencyjną przepaść wyraźnie widać na przykładzie Francji i Niemiec, gdzie to drugie państwo w latach po zjednoczeniu potrafiło stać się wysoce efektywną gospodarką, podczas gdy Paryż swoich notowań pod tym względem nie poprawił. Właśnie dlatego Niemcy wciąż mają najwyższy rating ze stabilną pespektywą, Francja ową ocenę straciła, a Włochy zostały zdegradowane do takiego samego poziomu jak Kazachstan. To kolejny znak czasów, podobnie jak wzrost kosztu ubezpieczenia francuskiego długu do poziomu większego niż ma to miejsce w przypadku Afryki Południowej bądź Filipin. Rynek już dawno pozbawił Pałac Elizejski najwyższej oceny, więc otwarta deklaracja tego faktu zgodnie z zasadą „kupuj plotki, sprzedawaj fakty” jest dla inwestorów mało wartościowa.    

Tworzenie prognozy nie jest rzeczą łatwą, a szczególnie w obecnych, jakże zmiennych czasach. Nie oszukujmy się, większość przewidywań analityków się nie sprawdza, dlatego powstała nawet kontrariańska strategia inwestycyjna, która ma na celu wykorzystywanie niesprawdzalności powszechnych oczekiwań. Spróbujmy jednak postawić parę tez na właśnie rozpoczęty rok, które wcale nie muszą, ale w moim mniemaniu powinny kształtować zmiany na globalnym rynku finansowym.

Należy zacząć od postawienia pewnych założeń odnośnie globalnego wzrostu gospodarczego. W ostatnim czasie uwaga inwestorów była tak mocno skupiona na europejskim kryzysie, że zapomniano o coraz bardziej widocznych problemach na arenie globalnej. Otóż jak powszechnie wiadomo gospodarki poruszają się cyklicznie i po dobrej koniunkturze nastaje gorszy okres. Aktualnie doświadczamy spowolnienia wzrostu, które w mojej opinii tyczy się nie tylko obszaru europejskiego, ale również całego świata. Warto choćby spojrzeć na hamujące gospodarki azjatyckie. Przed dekoniunkturą nie uciekną również Stany Zjednoczone i tutaj moje zdanie różni się z ogólnie panującym konsensusem, który zakłada niewielki, ale wzrost gospodarczy w USA. Otóż taki powolny postęp nie jest spójny z teorią ekonomii, która mówi o ciągłej zmianie w gospodarce. Szczególnie w obecnych czasach nie ma miejsca na cokwartalny wzrost PKB rzędu 2% w formie zannualizowanej. Po okresie prosperity (który był), przychodzi chudy czas i on będzie widoczny w tym roku. Sprzyja temu widoczne w ostatnich latach skrócenie cyklu koniunkturalnego oraz jego synchronizacja na poziomie globalnym. Oznacza to, że okresy przedłużających się cykli wzrostowych są na chwilę obecną nieosiągalne.

Aby nie być gołosłownym w oczekiwaniu co do nieuchronnej (przynajmniej łagodnej) recesji w USA zwrócę się w kierunku Instytutu Badań Cykli Ekonomicznych, który we wrześniu minionego roku takową zapowiedział. Wiadomość ta była o tyle istotna, że ów ośrodek analityczny w swojej długiej historii jeszcze nigdy nie ogłosił fałszywego alarmu i poprawnie przewidział wszystkie recesje w największej gospodarce świata. Konsensus rynkowy praktycznie zawsze początkowo z wynikami badań instytutu się nie zgadza, by potem przyznać mu rację. Przykładowo już w listopadzie 2007 roku ostrzegał on przed możliwością recesji, a stratedzy z Wall Street nawet pół roku później nie chcieli takiemu scenariuszowi przypisywać znacznego prawdopodobieństwa. W ubiegłym roku, sierpniowe załamanie na rynkach doprowadziło do rewizji wcześniejszych optymistycznych prognoz, ale obecnie nie brakuje już pozytywnych oczekiwań co do amerykańskiej koniunktury w nowym roku. W tym kontekście warto spojrzeć na indeks Citigroup Economic Surprise Index mierzący różnicę między publikowanymi danymi a oczekiwaniami wobec nich, który jest niemalże na najwyższym poziomie w od roku. Można go porównać do oscylatora, który aktualnie jest bardzo wykupiony, a więc może rozpocząć spadek – zresztą już można to powoli zauważyć.   

Jeżeli mówimy o recesji w USA, w strefie euro oraz spowolnieniu w Azji, to nietrudno jest porównać nowy rok do tego z 2008 roku. Zresztą zrobili to w jednym z raportów analitycy Goldman Sachs. Z końcem 2007 roku już wyraźnie dostrzegalny był rozprzestrzeniający się kryzys na rynku subprime, a obecnie dobrze znany jest zataczający coraz szersze kręgi problem zadłużenia. Epicentrum zagrożenia przeniosło się z USA do Europy, ale główny adresat kłopotów pozostał ten sam – sektor bankowy. Aktualnie za mało się mówi o przeżywającym kłopoty europejskim systemie finansowym, a za dużo o rosnących rentownościach rządowych obligacji. Bacznie obserwuje się aukcje rządowych obligacji, ale niewiele uwagi poświęca się ogromnym potrzebom kapitałowym banków czy jakości posiadanych przez nich aktywów.  

Zarysowując taki czarny scenariusz nietrudno się domyślić, że może on kulminować krachem na parkietach i umocnieniem dolara wobec praktycznie wszystkich walut. Nie zdziwilibyśmy się gdyby punktem zapalnym wcale nie były obniżki ratingów, które są przecież oczekiwane a więc już zdyskontowane, ale kolejne spektakularne bankructwo. Uratowaną Dexię możemy przyrównać do Bearn Stearnsa, ale po nim przecież był jeszcze Lehman Brothers. Innym momentem zapalnym mogą być wybory prezydenckie oraz parlamentarne we Francji, których wynik wcale nie musi być tak przewidywalny jak niektórzy sądzą.

Na rynku mówi się, że zgodnie z zasadą zmienności kolejny cykl jest odmienny od go poprzedzającego, gdyż decydenci uczą się na swoich wcześniejszych błędach. Być może amerykańscy politycy nie dopuściliby do kolejnego spektakularnego bankructwa, ale europejscy? Nadzieja może i jest ważna, ale jako strategia inwestycyjna kompletnie się nie sprawdza. Żeby jednak nie być posądzonym o kompletne czarnowidztwo odważnie stwierdzę że szybko nie zobaczymy najgorszego. Początek nowego roku charakteryzować się powinien wzrostem apetytu na ryzyko. Banki czy fundusze czyszcząc bilanse przed końcem ubiegłego roku zamykały ryzykowne pozycje, gdyż nie chciały w księgach posiadać zbyt dużo „źle widzianego” euro, czy akcji europejskich banków. Jednakże w styczniu, wraz z nowym otwarciem, powinna pojawić się chęć kupowania ryzykownych aktywów, co umożliwi obserwowane od pewnego czasu niezłe zachowanie rynków papierów dłużnych europejskich krajów. Warto również pamiętać o ogromnej kwocie, jaką europejskie banki pożyczyły na 3 lata poprzez operacje EBC 21 grudnia (489,2 mld euro). Te środki mogą posłużyć jako narzędzie do zakupu rządowych obligacji, co byłoby przykładem klasycznego carry trade. Środki pożyczone na 1% zainwestowane byłyby na 4% - 6% w papiery rządowe. Kolejna tego typu operacja zaplanowana jest na luty, co również powinno przełożyć się na wzmocnienie niezłych nastrojów.

Na dodatek 30 stycznia zobaczymy następny szczyt europejskich polityków, który będzie kolejnym etapem kulminującego we wczesnym marcu procesu realizowania postanowień zarysowanych na brukselskim spotkaniu 9 grudnia. Będzie to klasyczna gra polegająca na „kupowaniu plotek”, która może doprowadzić kurs EUR/USD do poziomu przekraczającego 1,35, co powinno przełożyć się na wzrosty indeksów giełdowych. Wskazują na to między innymi ogromne krótkie pozycje zbudowane na walucie wspólnotowej, które są nawet większe niż w maju/czerwcu 2010 roku, kiedy para eurodolar ustanawiała dołek na poziomie 1,20. Ta wiadomość jest o tyle interesująca, że przy tak szeroko opisywanym kryzysie europejskim, euro w relacji do dolara od minionym roku straciło na wartości jedynie 3,2%. Jak widać ilościowe luzowanie, tak ochoczo stosowane przez Rezerwę Federalną, ma swoje namacalne konsekwencje w postaci relatywnie niezłej pozycji waluty wspólnotowej, gdzie druku się nie uprawia i jeszcze długo go nie zobaczymy. Zresztą sam Ben Bernanke, widząc niezłą postawę gospodarki USA, nie powinien szybko zdecydować się na trzecią rundę skupu obligacji. Jednak pod koniec obecnego roku, widząc złą sytuację gospodarczą zapewne uruchomi QE3.

Tymczasem w Europie Mario Draghi w ostatnim czasie wielokrotnie dawał do zrozumienia, że nie ma zamiaru uruchomić pras drukarskich. Twierdzi, że respektuje tradycję Bundesbanku i zamierza działać zgodnie z przyznanym mu mandatem, czyli dbać o stabilność cen, a nie finansować deficyty państw. Pytanie brzmi: jak nowy prezes EBC zachowa się w obliczu załamania? Czy spadek EUR/USD do 1,20 oraz wzrost rentowności obligacji peryferyjnych powyżej 8% przekona go do zapowiedzi skupu  nieograniczonych ilości rządowych obligacji? Rynki co prawda tego od niego oczekują, ale byłoby to sprzeczne z aktualnie prowadzoną europejską strategią radzenia sobie z kryzysem, która polega na nakładaniu coraz to większych fiskalnych oszczędności, a nie wyciąganiu „bazuki” w postaci ilościowego luzowania. Z kryzysem zadłużenia mają sobie radzić poszczególne rządy, gdyż to one do niego doprowadziły. Niestety stosowane środki oszczędnościowe nie tylko negatywnie oddziałują na wzrost gospodarczy, ale również niekoniecznie prowadzą do oczekiwanych rezultatów. Warto wspomnieć, że w latach 2002 – 2006 Irlandia i Hiszpania były prymusami, jeżeli chodzi o wypełnianie kryteriów z Maastricht. Irlandia w tym okresie miała średnią nadwyżkę budżetową równą 1,2% PKB a Hiszpania 0,6% PKB. Co ciekawe, deficyt w targanej niemałymi problemami Belgii średnio kształtował się na poziomie 0,6% PKB, a w krajach strefy euro jako całość wynosił 2,5%. PKB. Dla porównania w Polsce wynosił średnio aż 4,9% PKB. Oznacza to, że aktualnie prezentowane lekarstwo nie jest wystarczającym środkiem prewencyjnym, nie mówiąc już o samym leczeniu. Nie wiem czy Draghi zachowa się podobnie do swojego poprzednika, który najpierw sprzeciwiał się interwencyjnemu skupowi obligacji, a potem w ciągu zaledwie kilkudziesięciu godzin zmienił swoje zdanie. Wiem za to, że aktualnie prowadzone zakupy na dłuższą metę są nie do utrzymania, gdyż istnieje graniczna wartość jaką można wysterylizować na rynku, aktualnie przecież dość trudnym. Oznacza to, że w obecnym roku dojdzie do przesilenia na froncie europejskiego kryzysu i EBC będzie jego częścią.

Przechodząc na krajowe podwórko stwierdzić należy, że zachowanie złotego będzie pochodną zmian na eurodolarze, które w pierwszym kwartale będą naszej walucie pomagały rosnąć w siłę, ale w dalszej perspektywie należy oczekiwać zbliżenia się pary EUR/PLN do poziomu 5 złotych. Złoty jest walutą bardzo procykliczną, więc w okresach dekoniunktury wyraźnie się osłabia i nie można nazywać tego atakiem spekulacyjnym, gdyż takiego nie doświadczyliśmy i najprawdopodobniej nie doświadczymy. W tym obliczu mogą martwić ostatnie interwencje NBP, które wyraźnie nadszarpnęły jego reputację jako poważnego i całkiem skutecznego gracza na rynku. Warto przypomnieć sobie interwencję z kwietnia 2010 roku, która użyta we właściwym miejscu i w odpowiednim rozmiarze zadziałała nadzwyczaj skutecznie. Ostatnie interwencje były ewidentną porażką, co nie może cieszyć w obliczu spodziewanego trudnego przyszłego roku. Inwestorzy zdążyli się już przyzwyczaić do licznych interwencji i w przyszłości mogę je ignorować, podobnie jak widać to na rynku japońskiego jena. Ponadto kondycja gospodarki może zaskoczyć negatywnie po zakończeniu EURO2012. Wzrost gospodarczy utrzymywany inwestycjami infrastrukturalnymi może doznać wyraźnego uszczerbku, gdy zakończy się budowa stadionów, a budowy autostrad staną w obliczu wymaganych cięć budżetowych. Może i pozostaniemy zieloną wyspą, ale na rynku walutowym niespecjalnie będzie to widać. Zresztą warto spojrzeć na rozmiary osłabienia złotego od początku minionego roku względem podobnego ruchu na węgierskim forincie. Waluta przeżywających ogromne problemy naszych bratanków, których rating ostatnio zdegradowano do poziomu śmieciowego, osłabiła się w relacji do euro o 13,3% wobec spadku wartości „silnie fundamentalnie” złotego aż o 12,6%. Zamiast mówić o „poziomie równowagi” warto spojrzeć na wykres, który jak wiemy wart jest tysiąca słów.

To już powoli  staje się unijną tradycją, że kolejny szczyt nazywany jest przełomowym i rzeczywiście tak jest prezentowany. Rynki na takie „przełomowe” szczyty jeszcze  niedawno reagowały całkiem ochoczo, a swoją radość sygnalizowały zwyżkami. Niestety czas trwania „poszczytowych” wzrostów z każdym kolejnym zgromadzeniem w Brukseli się obniża.

Spotkanie unijnych przywódców z minionego tygodnia było o tyle odmienne od poprzednich, że indeksy giełdowe jeszcze przed jego rozpoczęciem wyraźnie traciły na wartości. Przyczynił się do tego nowy prezes EBC, który powiedział, że respektuje tradycję Bundesbanku i będzie działał w ramach aktualnie obwiązującej legislacji zakazującej EBC działanie jako pożyczkodawcy ostatniej szansy. Ponadto ewentualne pożyczki dla MFW są trudne do przeprowadzenia z prawnego punktu widzenia, a nawet gdyby doszło do ich skutku, to uzyskane w ten sposób środki nie mogłyby zostać wyłącznie wykorzystane na zakup obligacji zagrożonych państw. To był zimny prysznic na głowy inwestorów, którzy już myśleli, że Mario Draghi powoli zabiera się do druku pieniądza. 

Złe nastroje były obecne nawet w czasie, gdy o poranku w piątek do wiadomości publicznej podane zostały decyzje podjęte w Brukseli. Nie odbiegały one zbytnio od oczekiwań. Praktycznie wszystkie postanowienia wypłynęły wcześniej w formie spekulacji. Szeroko opisywany rozłam w postaci braku zgody Wielkiej Brytanii na zmiany traktatowe również był do przewidzenia. Tylko politycy wydawali się zdziwieni faktem, że Londyn po raz kolejny jest eurosceptyczny.

Rynki spadać zbytnio nie chciały i powoli odzyskiwały stracony wcześniej grunt. Każdy kolejny szczyt odbierany był względnie pozytywnie, więc inwestorzy czuli się zobowiązani tą niepisaną „zasadą”. Optymizm był jednak nadzwyczaj krótki i po weekendowych przemyśleniach wyparował jak za dotknięciem czarodziejskiej różdżki. Dziwić się temu specjalnie nie można, gdyż ustalenia przywódców Unii Europejskiej są delikatnie mówiąc, nieadekwatne do skali problemów. Przyjrzyjmy się dlaczego tak w istocie jest.

Po pierwsze, skupiono się na rozwiązaniach długoterminowych, zamiast na naglących zadaniach do wykonania, na teraz. Ponadto mówiono o „unii fiskalnej”, ale w rzeczy samej nie zaprezentowano żadnych zarysów owej unii. Przedstawione propozycje należy bardziej nazwać unią stabilności i tak to jest sprzedawane przez Angelę Merkel w Niemczech. Unia fiskalna wiąże się z redystrybucją dochodów podatkowych w ramach unii oraz centralizacją zadań budżetowych. Tych zmian nie zaproponowano, zresztą ciężko by było sobie na obecnym etapie wyobrazić wdrożenie w strefie euro unii fiskalnej z prawdziwego zdarzenia.

Po drugie, zapomniano o wyraźnym wzmocnieniu tzw. „zapory ogniowej”, która miałaby chronić kolejne państwa przed „zarażeniem się” kryzysem. Chodzi przede wszystkim o Hiszpanię i Włochy, chociaż mały druczkiem niektórzy mogą listę poszerzyć o Belgię czy Francję. Może unijni oficjele uznali, że nie ma sensu jej tworzyć, skoro te państwa w rzeczy samej już są „zarażone”. Ponieważ chyba w taki sposób można nazwać śmieszną propozycję przekazania MFW do 200 mld euro oraz uruchomienie o rok wcześniej Europejskiego Mechanizmu Stabilności. Dlaczego śmieszną? Gdyż jeszcze niedawno mówiło się o zlewarowaniu obecnego EFCF do kwoty przynajmniej 1 bln euro, ale tego nie zrobiono. Zaproponowane środki, nawet jeżeli zostałyby w pełni uruchomione (co przecież nie jest wcale bardzo prawdopodobne), dałyby kwotę hipotetycznej pomocy rzędu 1050 mld euro (500 mld euro z ESM + ok. 290 mld euro aktualnie dostępnych w MFW + 200 mld euro nowych wpłat do MFW z Europy + ok. 60 mld euro nowych wpłat do MFW z krajów BRIC). Proszę zauważyć, że mówimy o kwocie 1 bln euro dostępnej w połowie przyszłego roku, czyli po pierwszym półroczu najeżonym potrzebami rolowania długów krajów peryferyjnych. Ponadto wyjątkowo wątpliwe są poszczególne składniki tego równania i wyliczone są przy optymistycznych założeniach takich jak: MFW całe dostępne środki przekaże na ratowanie strefy euro, europejskie banki centralne, w tym NBP, zdołają zebrać 200 mld, by przekazać je w formie pożyczki do MFW, BRIC dorzuci się do pomocy w kwocie takiej samej jak w kwietniu 2009 roku, kiedy zwiększono zasoby MFW trzykrotnie, USA, czyli największy udziałowiec MFW, już zdeklarowały, że nie zamierzają deponować nowych kapitałów w międzynarodowym funduszu.

W tym kontekście nie może dziwić stwierdzenie agencji Moody’s, że w pierwszym kwartale
2012 roku przeanalizuje ratingi krajów Unii Europejskiej, ponieważ ubiegłotygodniowe spotkanie w Brukseli nie przyniosło ostatecznego rozwiązania kryzysu zadłużenia w strefie euro. Agencja podkreśliła, że nic nie uczyniono w celu stabilizacji rynków kredytowych w krótkim terminie, co oznacza, iż strefa euro jak również cała Unia Europejska pozostają podatne na dalsze szoki, a spójność eurostrefy wciąż pozostaje zagrożona. W podobnym tonie wypowiedział się ekonomista S&P Europe, który ponadto stwierdził, że aby zobaczyć prawdziwy przełom musimy najpierw doświadczyć kolejnego szoku na parkietach. Trudno się z tymi słowami nie zgodzić. Trudno również dziwić się spadkom wycen ryzykownych aktywów w tak krótkim czasie po szczycie. Podsumowując warto powiedzieć, że kolejne wrażenia po „przełomowym” spotkaniu przywódców będzie można przeczytać już za miesiąc lub nawet mniej…

Zmienność na rynkach pozostaje niezmiernie wysoka. Po tym jak tydzień ze świętem Dziękczynienia był najgorszy dla amerykańskich parkietów od 1932 roku, kolejne pięć giełdowych sesji było najbardziej udanych od początku 2009 roku, czyli okresu zakończenia poprzedniej bessy. Co wywołało taki optymizm? Nadzieja, że politycy rozwiążą europejski kryzys. Ile razy już ona zawodziła, ale inwestorzy wciąż chcą uwierzyć w możliwość podjęcia kluczowych decyzji. Dodatkowym, niezwykle ważnym czynnikiem są działania banków centralnych, na które rynek w większości możne liczyć.

Mnogość politycznych spotkań jest w ostatnim czasie wyjątkowo duża, a rynki uważnie wsłuchują się w słowa płynące z ust najważniejszych polityków w Europie. Ilość konkretów jest niezwykle skromna, ale co da się zauważyć można podsumować stwierdzeniem, że stanowczy głos Niemiec wciąż brzmi tak samo, a wcześniejsze stanowisko Francji coraz bardziej zbliża się do postawy Niemiec. Zeszłotygodniowe przemówienie Nicolasa Sarkozego, który mówił o kontroli nad budżetami państw strefy euro było niezwykle zbliżone do niemieckiego pomysłu na unię fiskalną w Europie. Szczegółów obu stanowisk nie znamy, ale już wiemy, że uzgodnione zostało wspólne porozumienie, które w środę ma zostać przesłane do Komisji Europejskiej. Na obecnym etapie możemy również stwierdzić, że niechęć Angeli Merkel do pomysłu euroobligacji czy drukowania pieniędzy przez EBC pozostała wyraźnie widoczna. Oznacza to, że rynek nie dostanie tego, na co najbardziej liczył. Zobaczymy z kolei zaczątek unii fiskalnej z automatycznymi sankcjami dla krajów niewywiązujących się z założonych kryteriów budżetowych. Co istotne, zmiany mają przyjąć formę traktatu obejmującego kraje strefy euro lub wszystkich 27 członków UE. Przywódcy Niemiec i Francji optymistycznie podchodzą do terminu przyjęcia zmian traktatowych, ale rzeczywistość może nie okazać się tak łaskawa dla Europy.

Na temat wsparcia ze strony Europejskiego Banku Centralnego bardziej rozmownym okazał się jego nowy prezes, który powiedział, że wprowadzenie unii fiskalnej umożliwi mu podjęcie bardziej zdecydowanych działań w walce kryzysem. Nie wiemy co dokładnie miał na myśli, ale niekoniecznie musi to być druk pieniądza, a przynajmniej nie na taką skalę, jaką niektórzy mogą zakładać. Tym niemniej coś będzie musiał zrobić, choćby dlatego, że EBC miał po raz pierwszy w minionym tygodniu problemy ze sterylizacją swoich zakupów obligacji zagrożonych państw. Widać wyraźnie, że obecnie prowadzona polityka małych, sterylizowanych zakupów jest na dłuższą metę nie do utrzymania. Nie może więc dziwić nowy pomysł, aby bank wsparł MFW, który z kolei udzieliłby pomocy Hiszpanii i Włochom. Pomysł jest o tyle ciekawy, że pomija aktualnie funkcjonujący zakaz kredytowania państw przez EBC. Jedyny słyszalny sprzeciw dochodzi z USA, gdzie Republikanie są niechętni takiej idei. Sam pomysł wydaje się jedynym realnym na arenie europejskiej, gdyż Niemcy nie są jemu przeciwni. A sytuacja jest o tyle paląca, że istnieją niezwykle poważne problemy ze zlewarowaniem EFSF. MFW obok EBC pozostaje więc ostatnią szansą.  

W tym środowisku całkiem nieźle prezentują się aukcje obligacji zagrożonych państw, a na fali optymizmu wyraźnie spada oprocentowanie ich obligacji. Rentowności włoskich papierów spadły poniżej 7% i otarły się nawet o 6%, a hiszpańskich zbliżyły się do 5%. Pomocna tutaj była skoordynowana akcja banków centralnych mającą na celu zwiększenie dolarowej płynności w sektorze bankowym. Koszt swapów walutowych na amerykańską walutę został obniżony o 0,5 pkt. proc. Eksplozja optymizmu była jednodniowa i podobna do tej obserwowanej 15 września bieżącego roku. Warto bowiem przypomnieć, że zbliżona akcja głównych banków centralnych miała miejsce całkiem niedawno i nie doprowadziła do trwałej poprawy nastrojów.

Do trwałej poprawy potrzebna jest zarówno długoterminowa wizja naprawy strefy euro, jak i krótkoterminowe narzędzia zapobiegające popadnięciu Hiszpanii i Włoch w problemy, odcinające je od finasowania na rynku. Jak na razie słyszymy o propozycji zmian traktatowych, które owszem są potrzebne, ale tyczą się terminu dłuższego, a nie teraźniejszego. Podobnie dotychczas przeprowadzone działania banków centralnych nie mają nic wspólnego z trwała naprawą skutków kryzysu. Nie można więc wykluczyć, że zbliżający się szczyt Unii Europejskiej nie okaże się przełomowym w ostatecznym rozwiązaniu europejskiego kryzysu.

Interesująco prezentuje się również sytuacja gospodarcza. Otóż dotychczas opublikowane wskaźniki PMI w Europie wskazują na zniżkę PKB o 0,6% w IV kw. Na tym tle bardzo dobrze prezentuje się sytuacja w USA, ale może się ona wkrótce zmienić. Otóż wskaźnik Citigroup Economic Surprise mierzący różnicę między publikowanymi danymi a oczekiwaniami wobec nich, jest niemalże na najwyższym poziomie w tym roku. Niewykluczony jest więc jego spadek, co oznaczałoby pogorszenie przyszłych odczytów makroekonomicznych. Być może gorszy od oczekiwań listopadowy indeks ISM dla usług jest jedynie pierwszym z całej serii nienastrajających optymistycznie publikacji…  

Miniony tydzień zapisze się jako wyjątkowo niekorzystny dla inwestorów. Główny indeks giełdy amerykańskiej - S&P500 - stracił niemalże 5% i każdy dzień kończył pod kreską. To był najgorszy przedświąteczny tydzień od 1932 roku. Czekanie na rozpoczęcie świątecznych zakupów powinno indeksom pomagać, ale Amerykanie najwidoczniej zaczęli się niepokoić o rozwój sytuacji w Europie. Dotychczas złe nastroje na Starym Kontynencie niespecjalnie przeszkadzały rynkom za oceanem i na początku miesiąca mówiło się nawet o możliwości przekroczenia majowych szczytów na głównych indeksach. No cóż, sytuacja w Europie daleka jest od rozwiązania, a na horyzoncie pojawiły się dwa nowe problemy, o których warto wspomnieć.

Ostrzeżenie zza Wielkiego Muru

Chodzi o dane makroekonomiczne z Chin i USA. W środę wstępny odczyt listopadowego wskaźnika PMI dla chińskiego przemysłu spadł poniżej poziomu 50 pkt. i wyniósł zaledwie 48 pkt., wobec wcześniejszej wartości równej 51 pkt. Dotychczas sądzono, że za Wielkim Murem mamy do czynienia z niegroźnym "łagodnym lądowaniem", ale więcej takich negatywnych publikacji może ten pozytywny obraz zmienić. Ten jeden wskaźnik nie wyrządzi wiele złego, gdyż powstaje na bazie małej próby, nie ma długiej historii i wcale nie jest tak dobrze skorelowany z dynamiką produkcji przemysłowej, jak mogłoby się wydawać. Tym niemniej warto o nim pamiętać w sytuacji gdy inne odczyty również zaczęłyby się wyraźnie pogarszać.

Niepokojący sygnał z gospodarki USA

Z kolei za Atlantykiem okazało się, że po rewizji PKB za III kw. wzrósł w wersji zannualizowanej o 2%, a nie 2,5% jak sądzono wcześniej. To oczywiście przeszłość, a dane za IV kw. nie prezentują się najgorzej. Trzeba jednak pamiętać, że w okresie spowolnienia negatywne rewizje niezwykle często są złym prognostykiem na przyszłość. Nierzadko okazuje się bowiem, że kwartał, który pierwotnie uważano za wzrostowy dla gospodarki, po rewizjach wcale już taki nie jest. Najprawdopodobniej to był dodatkowy czynnik, który negatywnie oddziaływał na amerykański parkiet.

W Europie Francuzi łagodnieją, ale nie Niemcy

Z kolei w Europie głośnym echem odbiła się nieudana aukcja niemieckich obligacji. Warto spojrzeć na nią w szerszym kontekście związanym z ostatnimi słowami polityków. Otóż Francuzi najwidoczniej złagodzili swój ton wobec zwiększenia zaangażowania EBC w walkę z kryzysem. Prezydent Sarkozy na miniszczycie w Strasburgu powiedział, że niezależność banku centralnego i jego mandat do walki z inflacją będą szanowane. Do gry włączyła się Komisja Europejska w postaci przedstawienia trzech wariantów wprowadzenia euroobligacji. Bruksela stwierdziła, że wspólne papiery dłużne są jedyną poważną receptą na kryzys. Doniesienia prasowe mówiły, że choć Niemcy oficjalnie sprzeciwiają się tej idei, to nieoficjalnie są skorzy do rozmów. Konferencja w Strasburgu położyła się cieniem na tych spekulacjach, gdyż Angela Merkel stoi na niewzruszonym stanowisku braku zgody na obligacje stabilizacyjne, jak nazwano euroobligacje.

EBC pozostanie niezależny, a do euroobligacji jeszcze wrócimy?

W ten sposób wracamy do wspomnianej aukcji. Otóż niewykluczone, że jej negatywny wynik wcale nie jest rynkowym głosem nieufności wobec głównej gospodarki Europy, ale próbą wyceny wprowadzenia wspólnych papierów dłużnych w strefie euro. Warto spojrzeć na oprocentowanie niemieckich papierów jednorocznych lub sześciomiesięcznych, gdzie żadnej tragedii nie ma. Wręcz przeciwnie, rentowności nadal spadają, a dla krótszych bonów są wręcz ujemne. Inwestorzy płacą więc Niemcom po to, by ci zechcieli wziąć od nich pieniądze. Oznaczać to może, że pomysł euroobligacji będzie wracał niczym bumerang, a naciski na EBC nieco złagodnieją, co oczywiście nie oznacza, że bank nie dostanie nowych uprawnień do walki z kryzysem.  

W dłuższym terminie będzie unia fiskalna, ale obecne problemy pozostają nierozwiązane

Przechodząc do oficjalnych rozmów należy wspomnieć o deklaracji Kanclerz Niemiec i Prezydenta Francji, że 9 grudnia na posiedzeniu Rady Europejskiej przedstawione zostaną wspólnie wypracowane propozycje zmian w traktatach, które w swoich założeniach mają prowadzić strefę euro w kierunku unii fiskalnej. To oczywiście krok we właściwą stronę z ekonomicznego punktu widzenia. Problem jednak w tym, że krok ten jest dopiero planowany i będzie on jednym z wielu potrzebnych, by dojść do celu. To rozwiązanie na długi termin, które nie bierze pod uwagę aktualnego pożaru trawiącego Europę. Ofiar ognia jest zresztą coraz więcej. W piątek po zamknięciu europejskich rynków, po raz pierwszy od grudnia 1998 roku, obniżony został rating Belgii. S&P ścięła ocenę kraju z "AA+" do "AA". Niezwykle interesująca była reakcja polityków, którzy przez 531 dni nie potrafili utworzyć rządu. Przeciągające się wcześniej negocjacje nad budżetem, zakończone zostały w jedną noc. Już w sobotę rano znano wypracowane porozumienie, które ma zbilansować budżet do 2015 roku.

Udany początek sprzedaży przedświątecznej w USA

Rynek w USA nerwowo zareagował na informację o obniżce ratingu Belgii. Co ciekawe traciły akcje spółek handlowych i to w "czarny piątek", czyli początek sezonu świątecznych zakupów. Pierwsze informacje wskazują, że był on niezwykle udany dla sieci handlowych. Sprzedaż wzrosła aż o 6,6% r/r, czyli najbardziej od pamiętnego roku 2007. W jeden dzień około 152 mln osób zrobiło zakupy na 11,4 mld dolarów, czyli wydano niemalże 1 mld dolarów więcej niż w 2010 roku. To nowy historyczny rekord, który jeszcze większe wrażenie robi w przypadku sprzedaży przez internet, która zwiększyła się aż o 26%. Na dodatek prawdziwa sprzedaż w sieci ruszy dopiero dzisiaj, czyli w „elektroniczny poniedziałek”, kiedy zaczynają się przeceny w sklepach internetowych. W cały weekend sprzedaż wzrosła o 16% do 52,4 mld dolarów, a liczba osób w sklepach wyniosła 226 mln w porównaniu do 212 mln rok temu. Konsumenci co innego więc mówią ankieterom mierzącym nastroje społeczne, a co innego faktycznie robią. Jednakże nie brak głosów sceptycznych co do pozytywnej wymowy wspomnianych danych. Otóż ostatni najlepszy „czarny piątek” miał miejsce w 2008 roku, co wówczas nie poprawiło słabej kondycji gospodarki. Świadczyć o tym może fakt, że sprzedaż dóbr odpowiada zaledwie za 1/3 całości konsumpcji prywatnej. Większość sprzedaży dotyczy więc usług, która na dzień dzisiejszy pozostaje słaba. Informacja ta jest o tyle niekorzystna, że sektor usługowy jest kluczowy dla tworzenia nowych miejsc pracy, tak potrzebnych amerykańskiej gospodarce. Ponadto wysoka dynamika sprzedaży właśnie teraz, gdy przeceny sięgają od 50% do 70%, może oznaczać typowe polowanie na okazje, a nie realną poprawę w kondycji portfeli amerykańskich gospodarstw domowych. Wracając jednak do sprzedaży dóbr, warto wspomnieć, że pierwotne szacunki mówiły o wzroście sprzedaży przedświątecznej o 2,8% do poziomu 465,6 mld dolarów. Dynamika zwyżki byłaby więc mniejsza niż rok temu, kiedy wyniosła 5,2%. Udany "czarny piątek" i cały weekend może jednak te prognozy nieco podnieść, choć pamiętać trzeba, że niektóre sklepy zostały w miniony piątek otwarte wcześniej niż rok temu. Mimo, że w świetle powyżej wspomnianych informacji trudno oczekiwać pozytywnego przełożenia tych informacji na realną gospodarkę, to mogą one odwrócić uwagę Amerykanów od problemów europejskich i skupić ją na wewnętrznych sprawach, które przynajmniej w teorii nie prezentują się najgorzej. Ponadto niedługo rozpoczyna się grudzień, który na rynkach jest znany z rajdu św. Mikołaja. Indeksy są na tyle wyprzedane, że istnieje pole manewru do odreagowania. Wzrosty widoczne są już dzisiaj, mimo że niedzielne spekulacje prasowe jakoby MFW przygotowywał pożyczkę dla Włoch w kwocie od 400 mld euro do 600 mld euro zostały już zdementowane. Przeszłość jednak pokazuje, że zdementowane informacje po pewnym czasie powracają już jako oficjalne komunikaty …

W ostatnim czasie przepływ ważnych informacji wpływających na giełdowe notowania jest wręcz nie do ogarnięcia. Każdego dnia wybór tematów do opisania jest tak bogaty, że nie sposób zamieścić w komentarzu choćby połowy informacji, jakich by się chciało. Spróbujmy jednak poukładać ten informacyjny chaos w pewne ramy, które pomogą zrozumieć obecnie zachodzące zjawiska na świecie.

Trzy kategorie głównych informacji
Po pierwsze, należałoby owe zjawiska podzielić. Pierwsza i najważniejsza grupa to wiadomości ściśle gospodarcze. One są kluczowe dla przyszłego kształtu giełdowej koniunktury, ale w ostatnim czasie zajmują dalsze miejsca w codziennej prasówce analityków. Warto wyraźnie w tym miejscu nadmienić, że nie należy przypisywać wieści z frontu europejskiego kryzysu zadłużeniowego do powyższej kategorii. Większość informacji tyczących się problemów strefy euro, to polityczny szum informacyjny, a podstawowe gospodarcze implikacje - dla osób wtajemniczonych - są znane od dawna i proste do zrozumienia. Wspominając o walucie wspólnotowej łatwo wymienić dwie kolejne kategorie głośnych w ostatnim czasie informacji – czyli dodać kategorię polityczną oraz społeczną.

Wiadomości gospodarcze niestety nierzadko ulegają zatraceniu w codziennym szumie informacyjnym
Nasz opis zacznijmy od starych dobrych tematów gospodarczych. Są to informacje dotyczące przebiegu cyklu koniunkturalnego oraz miejsca, w jakim konkretnie się obecnie znajdujemy. Chodzi oczywiście o perspektywy wzrostu PKB w najbliższym czasie oraz jaki będzie charakter owego wzrostu. Wydaje się, że te ważne informacje są aktualnie kompletnie pomijane i tylko niektórzy ekonomiści przy każdej możliwej okazji podkreślają istotność tych tematów. Z jednej strony chodzi o prognozę tego, czego możemy się spodziewać, a z drugiej życzenia dotyczące reform, jakie świat powinien zobaczyć, by uzdrowić strukturalne problemy gospodarek na świecie - przeważnie tych rozwiniętych.

Gospodarczy konsensus
W tym miejscu warto krótko opisać, jak aktualnie wygląda gospodarka światowa. Otóż obserwujemy wyraźną różnicę między całkiem nieźle wyglądającą gospodarką USA oraz pogrążającą się w coraz widoczniejszych problemach strefą euro. Łagodna recesja na Starym Kontynencie stała się praktycznie scenariuszem bazowym, ale USA ma w opinii wielu pozostać ostoją powolnego, ale jednak wzrostu gospodarczego. Podobnie nieźle ma się prezentować sytuacja Chin. Owszem, Państwo Środka zwolni, ale będzie to tzw. „łagodne lądowanie”, które stłumi inflację i pomoże poluzować dotychczas restrykcyjną politykę pieniężną. W sumie nic złego za Wielkim Murem się nie stanie, takie przynajmniej są dość powszechne oczekiwania, które sygnalizują choćby wciąż wysokie ceny surowców. Chcę podkreślić, że opisuję rynkowy konsensus, który niekoniecznie musi być spójny z moim osobistym zdaniem. Nie sądzę choćby, aby Stany Zjednoczone suchą nogą przeszły obserwowane spowolnienie, a już na pewno trudno będzie zobaczyć za oceanem przyśpieszenie wzrostu, co sugerowali niektórzy analitycy pod koniec minionego tygodnia.

Kryzys strefy euro z perspektywy historii gospodarczej
Przejdźmy teraz do tematu kryzysu w Europie. Jak mówiłem wcześniej, powinien on być rozpatrywany niejako oddzielnie oraz podzielony na dwie części. Jedna cześć, czysto gospodarcza, jest prosta do opisania. Druga natomiast – polityczna – stwarza ogromne problemy. Zacznijmy od strony gospodarczej. Otóż historia mówi, że po poważnym kryzysie bankowym przychodzi kryzys zadłużeniowy kończący się bankructwami państw. Historia podpowiada więc to, do czego Ministerstwo Spraw Zagranicznych Niemiec doszło dopiero w miniony piątek – Grecja nie będzie jedynym bankrutem w Europie. Lista państw, które nie spłacą w pełni swoich zobowiązań jest całkiem długa i nie pomogą tutaj rządy technokratów. Prawa ekonomii są niestety nieubłagane.

Wspólna waluta niszczy kolejne europejskie rządy
Teraz czas na polityczną stronę europejskiego kryzysu. Otóż choćby ten miesiąc pokazuje, do czego doprowadził eksperyment ze wspólną walutą na Starym Kontynencie. Na przestrzeni kilkunastu dni w Grecji odszedł Jeorjos Papandreu, we Włoszech upadł rząd Silvio Berlusconiego, Hiszpania pożegnała się z Zapatero, a już niedługo podobną ścieżką podążyć może Nicolas Sarkozy. W podobnej kolejności fluktuowały nagłówki gazet. Najpierw „wałkowaliśmy” temat greckiego referendum i późniejszego rządu ateńskich technokratów. Potem przeżywaliśmy koniec włoskiego „bunga bunga” i nadejście okresu poważnego Montiego. W minionym tygodniu, jeszcze przed niedzielnymi wyborami, żegnaliśmy hiszpańskiego Zapatero i zastanawialiśmy się, co przyniesie nowy konserwatywny rząd. Teraz być może przyszedł czas by pozwiedzać podparyski Wersal. Ten tydzień rozpoczął się od groźby Moody’s odnośnie możliwości obniżenia flagowego ratingu AAA kraju znad Sekwany. Oczywiście po Sarkozym przyjdzie czas na panią Merkel, ale nie ma co za bardzo wychodzić w przyszłość. W końcu obecne czasy to szybka jazda, ale na krótkich dystansach – co będzie dalej nikogo specjalnie nie interesuje, niestety.

Powracający niczym bumerang temat zaangażowania EBC
Ironią losu jest fakt, że społeczeństwa państw pogrążonych w największym kryzysie wcale nie chcą żegnać się ze wspólnotową walutą. Jedynie z władzą żegnają się politycy zmuszeni do niepopularnych cięć budżetowych. Warto też wspomnieć, że mimo chęci stworzenia prawnych ram umożliwiających dobrowolne wystąpienie państwa z unii monetarnej, na horyzoncie nie widać chętnych kandydatów do opuszczenia strefy euro. Silne państwa korzystają bowiem na obecnej słabości euro (warto wspomnieć o kwitnącym eksporcie Niemiec), a słabe kraje bez euro pogrążyłyby się w galopującej inflacji erodującej oszczędności społeczeństwa. Pośród medialnej wrzawy trudno dostrzec realne plany skutecznych reform Eurolandu zmierzających do zakończenia kryzysu. Owszem, Angela Merkel na zjeździe CDU w Lipsku mówiła o potrzebie pogłębiania unii politycznej, co odczytywać można jako chęć tak potrzebnego integrowania polityk fiskalnych poszczególnych państw strefy. Jednakże, aby dojść do realnej spójności na poziomie fiskalnym potrzeba nie miesięcy, ale lat. Tyle czasu rynki politykom nie dadzą. Zostają więc szybsze środki, z których największą popularność w ostatnim czasie zdobywa presja na EBC, by zaczął drukować pieniądze, za które na dużą skalę rozpocząłby się skup obligacji państw zagrożonych. Niemcy są wciąż temu rozwiązaniu przeciwne. Powstają już jednak pierwsze wariacje wspomnianego tematu. Spekuluje się choćby o możliwym zaangażowaniu EBC w udzielanie kredytu MFW, który za uzyskane w ten sposób środki interweniowałby na rynku długu. Czego to politycy nie wymyślą, by druk pieniądza nie był do końca jego drukiem. Jedynie Ben Bernanke jest tutaj bardziej kreatywny. Największym oponentem zaangażowania EBC pozostają jednak Niemcy i teraz główne pytanie brzmi, czy dla ratowania idei wspólnej Europy, nie zmienią zdania. Francuzi wciąż na to naciskają, a siła ich żądań będzie wprost proporcjonalna do oprocentowania francuskich obligacji.

„Oburzeni” źle adresują swoje pretensje
Na samym końcu warto poruszyć temat społeczny i zapewne nie będzie dla nikogo zdziwieniem, gdy utożsamię go z ruchem „Oburzonych” czy „Okupuj Wall Street”. Otóż nie potrafię zrozumieć ludzi, którzy protestują pod Wall Street. To tak jakby protestować pod aptekami przeciwko nieuczciwej polityce koncernów farmaceutycznych. Co ma pośrednik do praktyk regulatorów czy twórców produktów? Wygląda to tak, jakby „oburzeni” dokładnie nie rozumieli przeciwko czemu protestują, zresztą ich program jest najwyraźniej w fazie rozwojowej. Gdyby rzeczywiście nie zgadzali się na obecny finansowy porządek świata, to właściwym adresem, pod którym należałoby się udać, byłby dom Ronalda Reagana czy Margaret Thatcher, którzy zapoczątkowali erę deregulacji. Nie zaszkodziłoby również zatrzymać się przy Kapitalu, szczególnie teraz, kiedy politycy nie mogą dojść do jakiegokolwiek porozumienia w jakiejkolwiek sprawie. Murowanym kandydatem do „okupowania” jest Goldman Sachs, ale także najtrudniejszym, gdyż równocześnie należałoby zawitać pod domy wielu prominentnych ludzi biznesu, polityki oraz głównych światowych bankierów centralnych. Oczywiście światowy system finansowy zawiera wiele niesprawiedliwości i jest co naprawiać, czy nawet jak sądzą niektórzy zmieniać kapitalizm w jego inną, lepszą i bardziej ludzką formę. Martwić jednak może pomylenie adresów protestów już na samym wstępie. To trochę tak, jakby rodzącą kobietę zawieźć do prawnika, od którego żądać przyjęcia porodu. On może i to zrobi, ale potem od wszelkich konsekwencji skutecznie umyje ręce.