|
Archiwum
Łukasz Bugaj
|
czwartek, 05 stycznia 2012
Tworzenie prognozy nie jest rzeczą łatwą, a szczególnie w obecnych, jakże zmiennych czasach. Nie oszukujmy się, większość przewidywań analityków się nie sprawdza, dlatego powstała nawet kontrariańska strategia inwestycyjna, która ma na celu wykorzystywanie niesprawdzalności powszechnych oczekiwań. Spróbujmy jednak postawić parę tez na właśnie rozpoczęty rok, które wcale nie muszą, ale w moim mniemaniu powinny kształtować zmiany na globalnym rynku finansowym. Należy zacząć od postawienia pewnych założeń odnośnie globalnego wzrostu gospodarczego. W ostatnim czasie uwaga inwestorów była tak mocno skupiona na europejskim kryzysie, że zapomniano o coraz bardziej widocznych problemach na arenie globalnej. Otóż jak powszechnie wiadomo gospodarki poruszają się cyklicznie i po dobrej koniunkturze nastaje gorszy okres. Aktualnie doświadczamy spowolnienia wzrostu, które w mojej opinii tyczy się nie tylko obszaru europejskiego, ale również całego świata. Warto choćby spojrzeć na hamujące gospodarki azjatyckie. Przed dekoniunkturą nie uciekną również Stany Zjednoczone i tutaj moje zdanie różni się z ogólnie panującym konsensusem, który zakłada niewielki, ale wzrost gospodarczy w USA. Otóż taki powolny postęp nie jest spójny z teorią ekonomii, która mówi o ciągłej zmianie w gospodarce. Szczególnie w obecnych czasach nie ma miejsca na cokwartalny wzrost PKB rzędu 2% w formie zannualizowanej. Po okresie prosperity (który był), przychodzi chudy czas i on będzie widoczny w tym roku. Sprzyja temu widoczne w ostatnich latach skrócenie cyklu koniunkturalnego oraz jego synchronizacja na poziomie globalnym. Oznacza to, że okresy przedłużających się cykli wzrostowych są na chwilę obecną nieosiągalne. Aby nie być gołosłownym w oczekiwaniu co do nieuchronnej (przynajmniej łagodnej) recesji w USA zwrócę się w kierunku Instytutu Badań Cykli Ekonomicznych, który we wrześniu minionego roku takową zapowiedział. Wiadomość ta była o tyle istotna, że ów ośrodek analityczny w swojej długiej historii jeszcze nigdy nie ogłosił fałszywego alarmu i poprawnie przewidział wszystkie recesje w największej gospodarce świata. Konsensus rynkowy praktycznie zawsze początkowo z wynikami badań instytutu się nie zgadza, by potem przyznać mu rację. Przykładowo już w listopadzie 2007 roku ostrzegał on przed możliwością recesji, a stratedzy z Wall Street nawet pół roku później nie chcieli takiemu scenariuszowi przypisywać znacznego prawdopodobieństwa. W ubiegłym roku, sierpniowe załamanie na rynkach doprowadziło do rewizji wcześniejszych optymistycznych prognoz, ale obecnie nie brakuje już pozytywnych oczekiwań co do amerykańskiej koniunktury w nowym roku. W tym kontekście warto spojrzeć na indeks Citigroup Economic Surprise Index mierzący różnicę między publikowanymi danymi a oczekiwaniami wobec nich, który jest niemalże na najwyższym poziomie w od roku. Można go porównać do oscylatora, który aktualnie jest bardzo wykupiony, a więc może rozpocząć spadek – zresztą już można to powoli zauważyć. Jeżeli mówimy o recesji w USA, w strefie euro oraz spowolnieniu w Azji, to nietrudno jest porównać nowy rok do tego z 2008 roku. Zresztą zrobili to w jednym z raportów analitycy Goldman Sachs. Z końcem 2007 roku już wyraźnie dostrzegalny był rozprzestrzeniający się kryzys na rynku subprime, a obecnie dobrze znany jest zataczający coraz szersze kręgi problem zadłużenia. Epicentrum zagrożenia przeniosło się z USA do Europy, ale główny adresat kłopotów pozostał ten sam – sektor bankowy. Aktualnie za mało się mówi o przeżywającym kłopoty europejskim systemie finansowym, a za dużo o rosnących rentownościach rządowych obligacji. Bacznie obserwuje się aukcje rządowych obligacji, ale niewiele uwagi poświęca się ogromnym potrzebom kapitałowym banków czy jakości posiadanych przez nich aktywów. Zarysowując taki czarny scenariusz nietrudno się domyślić, że może on kulminować krachem na parkietach i umocnieniem dolara wobec praktycznie wszystkich walut. Nie zdziwilibyśmy się gdyby punktem zapalnym wcale nie były obniżki ratingów, które są przecież oczekiwane a więc już zdyskontowane, ale kolejne spektakularne bankructwo. Uratowaną Dexię możemy przyrównać do Bearn Stearnsa, ale po nim przecież był jeszcze Lehman Brothers. Innym momentem zapalnym mogą być wybory prezydenckie oraz parlamentarne we Francji, których wynik wcale nie musi być tak przewidywalny jak niektórzy sądzą. Na rynku mówi się, że zgodnie z zasadą zmienności kolejny cykl jest odmienny od go poprzedzającego, gdyż decydenci uczą się na swoich wcześniejszych błędach. Być może amerykańscy politycy nie dopuściliby do kolejnego spektakularnego bankructwa, ale europejscy? Nadzieja może i jest ważna, ale jako strategia inwestycyjna kompletnie się nie sprawdza. Żeby jednak nie być posądzonym o kompletne czarnowidztwo odważnie stwierdzę że szybko nie zobaczymy najgorszego. Początek nowego roku charakteryzować się powinien wzrostem apetytu na ryzyko. Banki czy fundusze czyszcząc bilanse przed końcem ubiegłego roku zamykały ryzykowne pozycje, gdyż nie chciały w księgach posiadać zbyt dużo „źle widzianego” euro, czy akcji europejskich banków. Jednakże w styczniu, wraz z nowym otwarciem, powinna pojawić się chęć kupowania ryzykownych aktywów, co umożliwi obserwowane od pewnego czasu niezłe zachowanie rynków papierów dłużnych europejskich krajów. Warto również pamiętać o ogromnej kwocie, jaką europejskie banki pożyczyły na 3 lata poprzez operacje EBC 21 grudnia (489,2 mld euro). Te środki mogą posłużyć jako narzędzie do zakupu rządowych obligacji, co byłoby przykładem klasycznego carry trade. Środki pożyczone na 1% zainwestowane byłyby na 4% - 6% w papiery rządowe. Kolejna tego typu operacja zaplanowana jest na luty, co również powinno przełożyć się na wzmocnienie niezłych nastrojów. Na dodatek 30 stycznia zobaczymy następny szczyt europejskich polityków, który będzie kolejnym etapem kulminującego we wczesnym marcu procesu realizowania postanowień zarysowanych na brukselskim spotkaniu 9 grudnia. Będzie to klasyczna gra polegająca na „kupowaniu plotek”, która może doprowadzić kurs EUR/USD do poziomu przekraczającego 1,35, co powinno przełożyć się na wzrosty indeksów giełdowych. Wskazują na to między innymi ogromne krótkie pozycje zbudowane na walucie wspólnotowej, które są nawet większe niż w maju/czerwcu 2010 roku, kiedy para eurodolar ustanawiała dołek na poziomie 1,20. Ta wiadomość jest o tyle interesująca, że przy tak szeroko opisywanym kryzysie europejskim, euro w relacji do dolara od minionym roku straciło na wartości jedynie 3,2%. Jak widać ilościowe luzowanie, tak ochoczo stosowane przez Rezerwę Federalną, ma swoje namacalne konsekwencje w postaci relatywnie niezłej pozycji waluty wspólnotowej, gdzie druku się nie uprawia i jeszcze długo go nie zobaczymy. Zresztą sam Ben Bernanke, widząc niezłą postawę gospodarki USA, nie powinien szybko zdecydować się na trzecią rundę skupu obligacji. Jednak pod koniec obecnego roku, widząc złą sytuację gospodarczą zapewne uruchomi QE3.
Tymczasem w Europie Mario Draghi w ostatnim czasie wielokrotnie dawał do zrozumienia, że nie ma zamiaru uruchomić pras drukarskich. Twierdzi, że respektuje tradycję Bundesbanku i zamierza działać zgodnie z przyznanym mu mandatem, czyli dbać o stabilność cen, a nie finansować deficyty państw. Pytanie brzmi: jak nowy prezes EBC zachowa się w obliczu załamania? Czy spadek EUR/USD do 1,20 oraz wzrost rentowności obligacji peryferyjnych powyżej 8% przekona go do zapowiedzi skupu nieograniczonych ilości rządowych obligacji? Rynki co prawda tego od niego oczekują, ale byłoby to sprzeczne z aktualnie prowadzoną europejską strategią radzenia sobie z kryzysem, która polega na nakładaniu coraz to większych fiskalnych oszczędności, a nie wyciąganiu „bazuki” w postaci ilościowego luzowania. Z kryzysem zadłużenia mają sobie radzić poszczególne rządy, gdyż to one do niego doprowadziły. Niestety stosowane środki oszczędnościowe nie tylko negatywnie oddziałują na wzrost gospodarczy, ale również niekoniecznie prowadzą do oczekiwanych rezultatów. Warto wspomnieć, że w latach 2002 – 2006 Irlandia i Hiszpania były prymusami, jeżeli chodzi o wypełnianie kryteriów z Maastricht. Irlandia w tym okresie miała średnią nadwyżkę budżetową równą 1,2% PKB a Hiszpania 0,6% PKB. Co ciekawe, deficyt w targanej niemałymi problemami Belgii średnio kształtował się na poziomie 0,6% PKB, a w krajach strefy euro jako całość wynosił 2,5%. PKB. Dla porównania w Polsce wynosił średnio aż 4,9% PKB. Oznacza to, że aktualnie prezentowane lekarstwo nie jest wystarczającym środkiem prewencyjnym, nie mówiąc już o samym leczeniu. Nie wiem czy Draghi zachowa się podobnie do swojego poprzednika, który najpierw sprzeciwiał się interwencyjnemu skupowi obligacji, a potem w ciągu zaledwie kilkudziesięciu godzin zmienił swoje zdanie. Wiem za to, że aktualnie prowadzone zakupy na dłuższą metę są nie do utrzymania, gdyż istnieje graniczna wartość jaką można wysterylizować na rynku, aktualnie przecież dość trudnym. Oznacza to, że w obecnym roku dojdzie do przesilenia na froncie europejskiego kryzysu i EBC będzie jego częścią. Przechodząc na krajowe podwórko stwierdzić należy, że zachowanie złotego będzie pochodną zmian na eurodolarze, które w pierwszym kwartale będą naszej walucie pomagały rosnąć w siłę, ale w dalszej perspektywie należy oczekiwać zbliżenia się pary EUR/PLN do poziomu 5 złotych. Złoty jest walutą bardzo procykliczną, więc w okresach dekoniunktury wyraźnie się osłabia i nie można nazywać tego atakiem spekulacyjnym, gdyż takiego nie doświadczyliśmy i najprawdopodobniej nie doświadczymy. W tym obliczu mogą martwić ostatnie interwencje NBP, które wyraźnie nadszarpnęły jego reputację jako poważnego i całkiem skutecznego gracza na rynku. Warto przypomnieć sobie interwencję z kwietnia 2010 roku, która użyta we właściwym miejscu i w odpowiednim rozmiarze zadziałała nadzwyczaj skutecznie. Ostatnie interwencje były ewidentną porażką, co nie może cieszyć w obliczu spodziewanego trudnego przyszłego roku. Inwestorzy zdążyli się już przyzwyczaić do licznych interwencji i w przyszłości mogę je ignorować, podobnie jak widać to na rynku japońskiego jena. Ponadto kondycja gospodarki może zaskoczyć negatywnie po zakończeniu EURO2012. Wzrost gospodarczy utrzymywany inwestycjami infrastrukturalnymi może doznać wyraźnego uszczerbku, gdy zakończy się budowa stadionów, a budowy autostrad staną w obliczu wymaganych cięć budżetowych. Może i pozostaniemy zieloną wyspą, ale na rynku walutowym niespecjalnie będzie to widać. Zresztą warto spojrzeć na rozmiary osłabienia złotego od początku minionego roku względem podobnego ruchu na węgierskim forincie. Waluta przeżywających ogromne problemy naszych bratanków, których rating ostatnio zdegradowano do poziomu śmieciowego, osłabiła się w relacji do euro o 13,3% wobec spadku wartości „silnie fundamentalnie” złotego aż o 12,6%. Zamiast mówić o „poziomie równowagi” warto spojrzeć na wykres, który jak wiemy wart jest tysiąca słów.
wtorek, 13 grudnia 2011
To już powoli staje się unijną tradycją, że kolejny szczyt nazywany jest przełomowym i rzeczywiście tak jest prezentowany. Rynki na takie „przełomowe” szczyty jeszcze niedawno reagowały całkiem ochoczo, a swoją radość sygnalizowały zwyżkami. Niestety czas trwania „poszczytowych” wzrostów z każdym kolejnym zgromadzeniem w Brukseli się obniża. Spotkanie unijnych przywódców z minionego tygodnia było o tyle odmienne od poprzednich, że indeksy giełdowe jeszcze przed jego rozpoczęciem wyraźnie traciły na wartości. Przyczynił się do tego nowy prezes EBC, który powiedział, że respektuje tradycję Bundesbanku i będzie działał w ramach aktualnie obwiązującej legislacji zakazującej EBC działanie jako pożyczkodawcy ostatniej szansy. Ponadto ewentualne pożyczki dla MFW są trudne do przeprowadzenia z prawnego punktu widzenia, a nawet gdyby doszło do ich skutku, to uzyskane w ten sposób środki nie mogłyby zostać wyłącznie wykorzystane na zakup obligacji zagrożonych państw. To był zimny prysznic na głowy inwestorów, którzy już myśleli, że Mario Draghi powoli zabiera się do druku pieniądza. Złe nastroje były obecne nawet w czasie, gdy o poranku w piątek do wiadomości publicznej podane zostały decyzje podjęte w Brukseli. Nie odbiegały one zbytnio od oczekiwań. Praktycznie wszystkie postanowienia wypłynęły wcześniej w formie spekulacji. Szeroko opisywany rozłam w postaci braku zgody Wielkiej Brytanii na zmiany traktatowe również był do przewidzenia. Tylko politycy wydawali się zdziwieni faktem, że Londyn po raz kolejny jest eurosceptyczny. Rynki spadać zbytnio nie chciały i powoli odzyskiwały stracony wcześniej grunt. Każdy kolejny szczyt odbierany był względnie pozytywnie, więc inwestorzy czuli się zobowiązani tą niepisaną „zasadą”. Optymizm był jednak nadzwyczaj krótki i po weekendowych przemyśleniach wyparował jak za dotknięciem czarodziejskiej różdżki. Dziwić się temu specjalnie nie można, gdyż ustalenia przywódców Unii Europejskiej są delikatnie mówiąc, nieadekwatne do skali problemów. Przyjrzyjmy się dlaczego tak w istocie jest. Po pierwsze, skupiono się na rozwiązaniach długoterminowych, zamiast na naglących zadaniach do wykonania, na teraz. Ponadto mówiono o „unii fiskalnej”, ale w rzeczy samej nie zaprezentowano żadnych zarysów owej unii. Przedstawione propozycje należy bardziej nazwać unią stabilności i tak to jest sprzedawane przez Angelę Merkel w Niemczech. Unia fiskalna wiąże się z redystrybucją dochodów podatkowych w ramach unii oraz centralizacją zadań budżetowych. Tych zmian nie zaproponowano, zresztą ciężko by było sobie na obecnym etapie wyobrazić wdrożenie w strefie euro unii fiskalnej z prawdziwego zdarzenia. Po drugie, zapomniano o wyraźnym wzmocnieniu tzw. „zapory ogniowej”, która miałaby chronić kolejne państwa przed „zarażeniem się” kryzysem. Chodzi przede wszystkim o Hiszpanię i Włochy, chociaż mały druczkiem niektórzy mogą listę poszerzyć o Belgię czy Francję. Może unijni oficjele uznali, że nie ma sensu jej tworzyć, skoro te państwa w rzeczy samej już są „zarażone”. Ponieważ chyba w taki sposób można nazwać śmieszną propozycję przekazania MFW do 200 mld euro oraz uruchomienie o rok wcześniej Europejskiego Mechanizmu Stabilności. Dlaczego śmieszną? Gdyż jeszcze niedawno mówiło się o zlewarowaniu obecnego EFCF do kwoty przynajmniej 1 bln euro, ale tego nie zrobiono. Zaproponowane środki, nawet jeżeli zostałyby w pełni uruchomione (co przecież nie jest wcale bardzo prawdopodobne), dałyby kwotę hipotetycznej pomocy rzędu 1050 mld euro (500 mld euro z ESM + ok. 290 mld euro aktualnie dostępnych w MFW + 200 mld euro nowych wpłat do MFW z Europy + ok. 60 mld euro nowych wpłat do MFW z krajów BRIC). Proszę zauważyć, że mówimy o kwocie 1 bln euro dostępnej w połowie przyszłego roku, czyli po pierwszym półroczu najeżonym potrzebami rolowania długów krajów peryferyjnych. Ponadto wyjątkowo wątpliwe są poszczególne składniki tego równania i wyliczone są przy optymistycznych założeniach takich jak: MFW całe dostępne środki przekaże na ratowanie strefy euro, europejskie banki centralne, w tym NBP, zdołają zebrać 200 mld, by przekazać je w formie pożyczki do MFW, BRIC dorzuci się do pomocy w kwocie takiej samej jak w kwietniu 2009 roku, kiedy zwiększono zasoby MFW trzykrotnie, USA, czyli największy udziałowiec MFW, już zdeklarowały, że nie zamierzają deponować nowych kapitałów w międzynarodowym funduszu. W tym kontekście nie może dziwić stwierdzenie agencji Moody’s, że w pierwszym kwartale
poniedziałek, 05 grudnia 2011
Zmienność na rynkach pozostaje niezmiernie wysoka. Po tym jak tydzień ze świętem Dziękczynienia był najgorszy dla amerykańskich parkietów od 1932 roku, kolejne pięć giełdowych sesji było najbardziej udanych od początku 2009 roku, czyli okresu zakończenia poprzedniej bessy. Co wywołało taki optymizm? Nadzieja, że politycy rozwiążą europejski kryzys. Ile razy już ona zawodziła, ale inwestorzy wciąż chcą uwierzyć w możliwość podjęcia kluczowych decyzji. Dodatkowym, niezwykle ważnym czynnikiem są działania banków centralnych, na które rynek w większości możne liczyć. Mnogość politycznych spotkań jest w ostatnim czasie wyjątkowo duża, a rynki uważnie wsłuchują się w słowa płynące z ust najważniejszych polityków w Europie. Ilość konkretów jest niezwykle skromna, ale co da się zauważyć można podsumować stwierdzeniem, że stanowczy głos Niemiec wciąż brzmi tak samo, a wcześniejsze stanowisko Francji coraz bardziej zbliża się do postawy Niemiec. Zeszłotygodniowe przemówienie Nicolasa Sarkozego, który mówił o kontroli nad budżetami państw strefy euro było niezwykle zbliżone do niemieckiego pomysłu na unię fiskalną w Europie. Szczegółów obu stanowisk nie znamy, ale już wiemy, że uzgodnione zostało wspólne porozumienie, które w środę ma zostać przesłane do Komisji Europejskiej. Na obecnym etapie możemy również stwierdzić, że niechęć Angeli Merkel do pomysłu euroobligacji czy drukowania pieniędzy przez EBC pozostała wyraźnie widoczna. Oznacza to, że rynek nie dostanie tego, na co najbardziej liczył. Zobaczymy z kolei zaczątek unii fiskalnej z automatycznymi sankcjami dla krajów niewywiązujących się z założonych kryteriów budżetowych. Co istotne, zmiany mają przyjąć formę traktatu obejmującego kraje strefy euro lub wszystkich 27 członków UE. Przywódcy Niemiec i Francji optymistycznie podchodzą do terminu przyjęcia zmian traktatowych, ale rzeczywistość może nie okazać się tak łaskawa dla Europy. Na temat wsparcia ze strony Europejskiego Banku Centralnego bardziej rozmownym okazał się jego nowy prezes, który powiedział, że wprowadzenie unii fiskalnej umożliwi mu podjęcie bardziej zdecydowanych działań w walce kryzysem. Nie wiemy co dokładnie miał na myśli, ale niekoniecznie musi to być druk pieniądza, a przynajmniej nie na taką skalę, jaką niektórzy mogą zakładać. Tym niemniej coś będzie musiał zrobić, choćby dlatego, że EBC miał po raz pierwszy w minionym tygodniu problemy ze sterylizacją swoich zakupów obligacji zagrożonych państw. Widać wyraźnie, że obecnie prowadzona polityka małych, sterylizowanych zakupów jest na dłuższą metę nie do utrzymania. Nie może więc dziwić nowy pomysł, aby bank wsparł MFW, który z kolei udzieliłby pomocy Hiszpanii i Włochom. Pomysł jest o tyle ciekawy, że pomija aktualnie funkcjonujący zakaz kredytowania państw przez EBC. Jedyny słyszalny sprzeciw dochodzi z USA, gdzie Republikanie są niechętni takiej idei. Sam pomysł wydaje się jedynym realnym na arenie europejskiej, gdyż Niemcy nie są jemu przeciwni. A sytuacja jest o tyle paląca, że istnieją niezwykle poważne problemy ze zlewarowaniem EFSF. MFW obok EBC pozostaje więc ostatnią szansą. W tym środowisku całkiem nieźle prezentują się aukcje obligacji zagrożonych państw, a na fali optymizmu wyraźnie spada oprocentowanie ich obligacji. Rentowności włoskich papierów spadły poniżej 7% i otarły się nawet o 6%, a hiszpańskich zbliżyły się do 5%. Pomocna tutaj była skoordynowana akcja banków centralnych mającą na celu zwiększenie dolarowej płynności w sektorze bankowym. Koszt swapów walutowych na amerykańską walutę został obniżony o 0,5 pkt. proc. Eksplozja optymizmu była jednodniowa i podobna do tej obserwowanej 15 września bieżącego roku. Warto bowiem przypomnieć, że zbliżona akcja głównych banków centralnych miała miejsce całkiem niedawno i nie doprowadziła do trwałej poprawy nastrojów. Do trwałej poprawy potrzebna jest zarówno długoterminowa wizja naprawy strefy euro, jak i krótkoterminowe narzędzia zapobiegające popadnięciu Hiszpanii i Włoch w problemy, odcinające je od finasowania na rynku. Jak na razie słyszymy o propozycji zmian traktatowych, które owszem są potrzebne, ale tyczą się terminu dłuższego, a nie teraźniejszego. Podobnie dotychczas przeprowadzone działania banków centralnych nie mają nic wspólnego z trwała naprawą skutków kryzysu. Nie można więc wykluczyć, że zbliżający się szczyt Unii Europejskiej nie okaże się przełomowym w ostatecznym rozwiązaniu europejskiego kryzysu. Interesująco prezentuje się również sytuacja gospodarcza. Otóż dotychczas opublikowane wskaźniki PMI w Europie wskazują na zniżkę PKB o 0,6% w IV kw. Na tym tle bardzo dobrze prezentuje się sytuacja w USA, ale może się ona wkrótce zmienić. Otóż wskaźnik Citigroup Economic Surprise mierzący różnicę między publikowanymi danymi a oczekiwaniami wobec nich, jest niemalże na najwyższym poziomie w tym roku. Niewykluczony jest więc jego spadek, co oznaczałoby pogorszenie przyszłych odczytów makroekonomicznych. Być może gorszy od oczekiwań listopadowy indeks ISM dla usług jest jedynie pierwszym z całej serii nienastrajających optymistycznie publikacji…
poniedziałek, 28 listopada 2011
Miniony tydzień zapisze się jako wyjątkowo niekorzystny dla inwestorów. Główny indeks giełdy amerykańskiej - S&P500 - stracił niemalże 5% i każdy dzień kończył pod kreską. To był najgorszy przedświąteczny tydzień od 1932 roku. Czekanie na rozpoczęcie świątecznych zakupów powinno indeksom pomagać, ale Amerykanie najwidoczniej zaczęli się niepokoić o rozwój sytuacji w Europie. Dotychczas złe nastroje na Starym Kontynencie niespecjalnie przeszkadzały rynkom za oceanem i na początku miesiąca mówiło się nawet o możliwości przekroczenia majowych szczytów na głównych indeksach. No cóż, sytuacja w Europie daleka jest od rozwiązania, a na horyzoncie pojawiły się dwa nowe problemy, o których warto wspomnieć.
Ostrzeżenie zza Wielkiego Muru Chodzi o dane makroekonomiczne z Chin i USA. W środę wstępny odczyt listopadowego wskaźnika PMI dla chińskiego przemysłu spadł poniżej poziomu 50 pkt. i wyniósł zaledwie 48 pkt., wobec wcześniejszej wartości równej 51 pkt. Dotychczas sądzono, że za Wielkim Murem mamy do czynienia z niegroźnym "łagodnym lądowaniem", ale więcej takich negatywnych publikacji może ten pozytywny obraz zmienić. Ten jeden wskaźnik nie wyrządzi wiele złego, gdyż powstaje na bazie małej próby, nie ma długiej historii i wcale nie jest tak dobrze skorelowany z dynamiką produkcji przemysłowej, jak mogłoby się wydawać. Tym niemniej warto o nim pamiętać w sytuacji gdy inne odczyty również zaczęłyby się wyraźnie pogarszać.
Niepokojący sygnał z gospodarki USA Z kolei za Atlantykiem okazało się, że po rewizji PKB za III kw. wzrósł w wersji zannualizowanej o 2%, a nie 2,5% jak sądzono wcześniej. To oczywiście przeszłość, a dane za IV kw. nie prezentują się najgorzej. Trzeba jednak pamiętać, że w okresie spowolnienia negatywne rewizje niezwykle często są złym prognostykiem na przyszłość. Nierzadko okazuje się bowiem, że kwartał, który pierwotnie uważano za wzrostowy dla gospodarki, po rewizjach wcale już taki nie jest. Najprawdopodobniej to był dodatkowy czynnik, który negatywnie oddziaływał na amerykański parkiet.
W Europie Francuzi łagodnieją, ale nie Niemcy Z kolei w Europie głośnym echem odbiła się nieudana aukcja niemieckich obligacji. Warto spojrzeć na nią w szerszym kontekście związanym z ostatnimi słowami polityków. Otóż Francuzi najwidoczniej złagodzili swój ton wobec zwiększenia zaangażowania EBC w walkę z kryzysem. Prezydent Sarkozy na miniszczycie w Strasburgu powiedział, że niezależność banku centralnego i jego mandat do walki z inflacją będą szanowane. Do gry włączyła się Komisja Europejska w postaci przedstawienia trzech wariantów wprowadzenia euroobligacji. Bruksela stwierdziła, że wspólne papiery dłużne są jedyną poważną receptą na kryzys. Doniesienia prasowe mówiły, że choć Niemcy oficjalnie sprzeciwiają się tej idei, to nieoficjalnie są skorzy do rozmów. Konferencja w Strasburgu położyła się cieniem na tych spekulacjach, gdyż Angela Merkel stoi na niewzruszonym stanowisku braku zgody na obligacje stabilizacyjne, jak nazwano euroobligacje.
EBC pozostanie niezależny, a do euroobligacji jeszcze wrócimy? W ten sposób wracamy do wspomnianej aukcji. Otóż niewykluczone, że jej negatywny wynik wcale nie jest rynkowym głosem nieufności wobec głównej gospodarki Europy, ale próbą wyceny wprowadzenia wspólnych papierów dłużnych w strefie euro. Warto spojrzeć na oprocentowanie niemieckich papierów jednorocznych lub sześciomiesięcznych, gdzie żadnej tragedii nie ma. Wręcz przeciwnie, rentowności nadal spadają, a dla krótszych bonów są wręcz ujemne. Inwestorzy płacą więc Niemcom po to, by ci zechcieli wziąć od nich pieniądze. Oznaczać to może, że pomysł euroobligacji będzie wracał niczym bumerang, a naciski na EBC nieco złagodnieją, co oczywiście nie oznacza, że bank nie dostanie nowych uprawnień do walki z kryzysem.
W dłuższym terminie będzie unia fiskalna, ale obecne problemy pozostają nierozwiązane Przechodząc do oficjalnych rozmów należy wspomnieć o deklaracji Kanclerz Niemiec i Prezydenta Francji, że 9 grudnia na posiedzeniu Rady Europejskiej przedstawione zostaną wspólnie wypracowane propozycje zmian w traktatach, które w swoich założeniach mają prowadzić strefę euro w kierunku unii fiskalnej. To oczywiście krok we właściwą stronę z ekonomicznego punktu widzenia. Problem jednak w tym, że krok ten jest dopiero planowany i będzie on jednym z wielu potrzebnych, by dojść do celu. To rozwiązanie na długi termin, które nie bierze pod uwagę aktualnego pożaru trawiącego Europę. Ofiar ognia jest zresztą coraz więcej. W piątek po zamknięciu europejskich rynków, po raz pierwszy od grudnia 1998 roku, obniżony został rating Belgii. S&P ścięła ocenę kraju z "AA+" do "AA". Niezwykle interesująca była reakcja polityków, którzy przez 531 dni nie potrafili utworzyć rządu. Przeciągające się wcześniej negocjacje nad budżetem, zakończone zostały w jedną noc. Już w sobotę rano znano wypracowane porozumienie, które ma zbilansować budżet do 2015 roku.
Udany początek sprzedaży przedświątecznej w USA Rynek w USA nerwowo zareagował na informację o obniżce ratingu Belgii. Co ciekawe traciły akcje spółek handlowych i to w "czarny piątek", czyli początek sezonu świątecznych zakupów. Pierwsze informacje wskazują, że był on niezwykle udany dla sieci handlowych. Sprzedaż wzrosła aż o 6,6% r/r, czyli najbardziej od pamiętnego roku 2007. W jeden dzień około 152 mln osób zrobiło zakupy na 11,4 mld dolarów, czyli wydano niemalże 1 mld dolarów więcej niż w 2010 roku. To nowy historyczny rekord, który jeszcze większe wrażenie robi w przypadku sprzedaży przez internet, która zwiększyła się aż o 26%. Na dodatek prawdziwa sprzedaż w sieci ruszy dopiero dzisiaj, czyli w „elektroniczny poniedziałek”, kiedy zaczynają się przeceny w sklepach internetowych. W cały weekend sprzedaż wzrosła o 16% do 52,4 mld dolarów, a liczba osób w sklepach wyniosła 226 mln w porównaniu do 212 mln rok temu. Konsumenci co innego więc mówią ankieterom mierzącym nastroje społeczne, a co innego faktycznie robią. Jednakże nie brak głosów sceptycznych co do pozytywnej wymowy wspomnianych danych. Otóż ostatni najlepszy „czarny piątek” miał miejsce w 2008 roku, co wówczas nie poprawiło słabej kondycji gospodarki. Świadczyć o tym może fakt, że sprzedaż dóbr odpowiada zaledwie za 1/3 całości konsumpcji prywatnej. Większość sprzedaży dotyczy więc usług, która na dzień dzisiejszy pozostaje słaba. Informacja ta jest o tyle niekorzystna, że sektor usługowy jest kluczowy dla tworzenia nowych miejsc pracy, tak potrzebnych amerykańskiej gospodarce. Ponadto wysoka dynamika sprzedaży właśnie teraz, gdy przeceny sięgają od 50% do 70%, może oznaczać typowe polowanie na okazje, a nie realną poprawę w kondycji portfeli amerykańskich gospodarstw domowych. Wracając jednak do sprzedaży dóbr, warto wspomnieć, że pierwotne szacunki mówiły o wzroście sprzedaży przedświątecznej o 2,8% do poziomu 465,6 mld dolarów. Dynamika zwyżki byłaby więc mniejsza niż rok temu, kiedy wyniosła 5,2%. Udany "czarny piątek" i cały weekend może jednak te prognozy nieco podnieść, choć pamiętać trzeba, że niektóre sklepy zostały w miniony piątek otwarte wcześniej niż rok temu. Mimo, że w świetle powyżej wspomnianych informacji trudno oczekiwać pozytywnego przełożenia tych informacji na realną gospodarkę, to mogą one odwrócić uwagę Amerykanów od problemów europejskich i skupić ją na wewnętrznych sprawach, które przynajmniej w teorii nie prezentują się najgorzej. Ponadto niedługo rozpoczyna się grudzień, który na rynkach jest znany z rajdu św. Mikołaja. Indeksy są na tyle wyprzedane, że istnieje pole manewru do odreagowania. Wzrosty widoczne są już dzisiaj, mimo że niedzielne spekulacje prasowe jakoby MFW przygotowywał pożyczkę dla Włoch w kwocie od 400 mld euro do 600 mld euro zostały już zdementowane. Przeszłość jednak pokazuje, że zdementowane informacje po pewnym czasie powracają już jako oficjalne komunikaty …
wtorek, 22 listopada 2011
W ostatnim czasie przepływ ważnych informacji wpływających na giełdowe notowania jest wręcz nie do ogarnięcia. Każdego dnia wybór tematów do opisania jest tak bogaty, że nie sposób zamieścić w komentarzu choćby połowy informacji, jakich by się chciało. Spróbujmy jednak poukładać ten informacyjny chaos w pewne ramy, które pomogą zrozumieć obecnie zachodzące zjawiska na świecie.
piątek, 07 października 2011
W czasie gdy Grecja nie schodzi z nagłówków gazet, a dyskusja o przyszłej koniunkturze giełdowej zdominowana jest przez doniesienia z politycznych salonów, towarem deficytowym jest rzetelna i chłodna analiza obecnej sytuacji na świecie i w kraju. Pamiętać trzeba, że o zachowaniu cen akcji w większości wcale nie decydują głośne i medialne wydarzenia, ale makroekonomiczne procesy występujące w gospodarkach. Warto więc odejść na chwilę od kryzysu zadłużenia i spojrzeć na sytuację makroekonomiczną Polski oraz głównych gospodarek na świecie. Jesteśmy w spadkowej fazie cyklu koniunkturalnego Zakończony w minionym tygodniu trzeci kwartał był dla akcjonariuszy fatalny. Ceny akcji wyraźnie zniżkowały, a głównym tego powodem, w opinii większości, była groźba bankructwa Grecji. Otóż nie jest to do końca prawdą. Indeksy na giełdzie zmieniają się cyklicznie, tym samym odzwierciedlając zachodzące w gospodarkach procesy wewnętrzne. Niestety wcześniej obserwowane ożywienie w globalnej gospodarce na początku tego roku zatrzymało się i zmieniło kurs w stronę spowolnienia. Przyjrzyjmy się dynamice krajowej produkcji przemysłowej, która już od ponad roku notuje coraz mniejsze wzrosty. Widać to wyraźnie na poniższym wykresie poprzez spojrzenie na trzymiesięczną średnią ruchomą, która konsekwentnie się obniża, tym samym sygnalizując spadkowy cykl w sektorze przemysłowym. Wcześniejsze fazy dekoniunktury zatrzymywały się dopiero wówczas, gdy roczna zmiana produkcji przemysłowej notowała wartości ujemne, czego jeszcze nie doświadczyliśmy. Oczywiście teraz niekoniecznie musi być tak samo jak w przeszłości, ale wyskok produkcji z ostatniego miesiąca do 8% wcale nie wygląda jako zmiana niekorzystnego trendu.
Brak wczesnych oznak odwrócenia negatywnych tendencji w gospodarce Na dalej postępujące spowolnienie wskazują bowiem wskaźniki wyprzedzające. Niewiele ich mamy dla polskiej gospodarki, ale spośród tych dostępnych na uwagę zasługuje indeks publikowany przez OECD. Wskaźnik stara się o około pół roku wyprzedzać zmiany w produkcji przemysłowej i, co istotne, porusza się w stabilnych trendach. Jak widać na poniższym wykresie jego wartość nadal obniża się i odwrócenie tej negatywnej tendencji jeszcze nie nastąpiło. Zasadnym wydaje się więc stwierdzenie, że w krajowej gospodarce obserwujemy okres dekoniunktury, który w najbliższych miesiącach będzie postępował i na dzień dzisiejszy nie widać oznak poprawy tej negatywnej sytuacji.
W USA recesja jest praktycznie przesądzona Warto w tym miejscu na chwilę odejść od krajowego podwórka i zwrócić wzrok w kierunku nadal najważniejszej gospodarki na świecie, czyli USA. Otóż z końcem ubiegłego tygodnia miało miejsce ważne wydarzenie związane z gospodarką Stanów Zjednoczonych - Instytut Badań Cykli Ekonomicznych zapowiedział wystąpienie recesji. Wiadomość ta jest o tyle istotna, że ów ośrodek analityczny w swojej długiej historii jeszcze nigdy nie ogłosił fałszywego alarmu i poprawnie przewidział wszystkie recesje w największej gospodarce świata. Konsensus rynkowy praktycznie zawsze początkowo z wynikami badań instytutu się nie zgadza, by potem przyznać mu rację. Przykładowo już w listopadzie 2007 roku ostrzegał on przed możliwością recesji, a stratedzy z Wall Street nawet pół roku później nie chcieli takiemu scenariuszowi przypisywać znacznego prawdopodobieństwa. Obecnie również dość powszechnie sądzi się, że Ameryka recesji uniknie, choć w ostatnim czasie podniesiono ryzyko jej wystąpienia. Przykładowo z początkiem tygodnia Goldman Sachs zwiększył jej prawdopodobieństwo z 30% do 40%. Niestety wyprzedzające wskaźniki wyraźnie sugerują, że wszechwładny Goldman wciąż niedocenia obecnej dekoniunktury. Przynajmniej łagodna recesja w USA jest bowiem przesądzana, a to czy okaże się ona silniejsza, będzie zależało od potencjalnej możliwości wystąpienia negatywnego szoku zewnętrznego. W 2008 roku upadek Lehman Brothers przelał szalę goryczy, obecnie wciąż nie wiadomo czy podobne wydarzenie będzie miało miejsce. Jeżeli tak, to powtórka globalnej recesji w przyszłym roku nie powinna być dla nikogo zaskoczeniem. Krajowa polityka pieniężna nie daje sygnału poprawy sytuacji gospodarczej Przegląd sytuacji makroekonomicznej warto zakończyć spojrzeniem na kształt polityki pieniężnej. W przeszłości obniżki kosztu pieniądza, sygnalizowane przez spadającą stawkę Wiboru, dawały adekwatny sygnał zbliżającej się poprawy, zarówno sytuacji giełdowej jak i gospodarczej. Jak to wygląda obecnie? Poniższy wykres nie pozostawia złudzeń – ten pozytywny proces jeszcze się nie zaczął.
Mimo silnych spadków wciąż istnieje potencjał do dalszej przeceny Fundamenty prezentują się więc wyraźnie negatywnie. Zarówno w krajowej jak i światowej gospodarce obserwujemy spowolnienie, które dla wielu krajów (z których najważniejsze są Stany Zjednoczone) przerodzi się w recesję. Przed nami wciąż kilka kwartałów gorszych danych makroekonomicznych i niestety nadal nie widać żadnej jaskółki zwiastującej poprawę sytuacji. W tym kontekście nie może dziwić słabe zachowanie rynku akcji i, co gorsza, przygotować się należy na więcej niekorzystnych informacji z giełdowego parkietu. Oczywiście po niemalże nieprzerwanym spadku indeksów od pół roku może dojść nawet do dłuższego odbicia, ale w świetle powyżej nakreślonych informacji, wynika że nie powinno przerodzić się ono w nową hossę. Warto spojrzeć na roczne zmiany indeksów WIG20 czy sWIG80, które choć już spadły w wyraźne obszary ujemne, to nadal nie są tak niskie jak podczas poprzednich rynków niedźwiedzia. Krajowe blue chipy notują roczne straty rzędu 15% – 20%, a najmniejsze przedsiębiorstwa nawet 30%. Poprzednie rynki niedźwiedzia kończył jednak spadek rocznej dynamiki do poziomów przynajmniej -40%.
Ceny akcji już są atrakcyjne, ale takimi mogą jeszcze pozostać przez pewien czas Jedynym pocieszeniem w tej sytuacji jest atrakcyjny poziom wycen giełdowych walorów. Obecna bessa nie zaczynała się w czasie, gdy tak jak w 2007 roku, akcje były wyraźnie przewartościowane. Wskaźnik, który warto szczególnie monitorować, to oporny na wyraźną zmienność zysków spółek C/WK (cena do wartości księgowej). Choć wciąż nie wskazuje on wyraźnego niedowartościowania akcji, co sygnalizowane było by spadkiem poniżej jedności, to wskazania na poziomie 1,25 mogą już aktualnie być zachęcające dla długoterminowych inwestorów. Problem jednak w tym, czy w obecnym zmiennym świecie, którego przyszłość prawdopodobnie naznaczona będzie krótszymi fazami ekspansji gospodarczej i częstszym niż dotychczas występowaniem recesji, wyraźnie niższe wyceny akcji nie są fundamentalnie uzasadnione. Wskazywałby na to brak przewartościowania cen walorów w momencie formowania się szczytu na wiosnę tego roku. Pocieszać się można tylko tym, że po każdym gorszym okresie nadchodzi lepszy. Biblijne siedem lat chudych, których obecnie doświadczamy, z pewnością skończy się i nadejdzie siedem lat tłustych. Niestety w międzyczasie czeka nas bardzo trudny przyszły rok.
poniedziałek, 05 września 2011
Początek września nie przyniósł wcześniej obserwowanej poprawy giełdowego klimatu po sierpniowym krachu. Handel nie wydaje się być specjalnie nerwowy, ale z dnia na dzień przebiega na coraz niższych poziomach. Czy to kapitulacja, czy może strach? Wydaje się, że inwestorzy pokazują politykom jak bardzo niską ocenę im wystawiają. Mamy do czynienia z kryzysem, który nie spotyka się z adekwatną reakcją ze strony władz. Dodatkowym niezwykle istotnym negatywnym czynnikiem pozostaje postępujące spowolnienie, które może, choć nie musi, przerodzić się w recesję w głównych gospodarkach globu. Brak holistycznego podejścia do rozwiązania kryzysu szkodzi notowaniom Odpowiedzią polityków na wszelki kryzys powinna być odpowiednia polityka holistyczna, która miałaby rozwiązywać źródła problemów. Tymczasem w Europie bądź USA mamy do czynienia z taktycznym podejściem ukierunkowanym na doraźne leczenie co krok pojawiających się objawów kryzysu. Inwestorzy przestali „kupować” tego typu rozwiązania. Spadki na parkietach nie wynikają z gorszych danych publikowanych akurat danego dnia. Przykładowo w piątek wcale nie chodziło o podane po południu dane z amerykańskiego rynku pracy. Oczywiście były one fatalne, a ich struktura mówiąca o ogromnej rzeszy osób pozostającej bez pracy powyżej 26 tygodni tylko potęguje fakt słabości rynku pracy, który jednak sam w sobie nie jest bezpośrednią przyczyną zniżek cen akcji. EBC stracił kontrolę nad rentowością włoskich obligacji, kapitały uciekają do bezpiecznych przystani O strukturalnej słabości rynku świadczy bardzo słabe zachowanie sektora bankowego. To właśnie instytucje finansowe wiodą prym w spadkach czy to w Europie Zachodniej, USA czy nawet nad Wisłą. Kapitał ucieka do bezpiecznych przystani. Drożeje więc złoto, frank szwajcarski oraz obligacje amerykańskie czy niemieckie, które osiągnęły rekordowo niski poziom rentowności. Tanieją z kolei obligacje włoskie, gdzie może dojść do strajku przeciwko oszczędnościom, których skala jest zresztą ograniczana. To niejako wbrew porozumieniu z EBC, który już stracił kontrolę nad ceną długu włoskiego. Inwestorzy to widzą i odpowiednio reagują. Alarm podnoszą kolejne osoby, ale politycy zdają się nie słyszeć tych głosów rozsądku. Mowa tutaj o słowach Jean-Claude Tricheta czy Gerharda Schrödera nawołujących do głębszej integracji na wzór Stanów Zjednoczonych. Społeczeństwa również wystawią rachunek rządom, a w czasie weekendu czarną polewkę otrzymała kanclerz Niemiec po tym jak jej partia przegrała wybory w landzie Meklemburgia-Pomorze Przednie. Sierpniowa przecena niedostateczna by wywołać odważne polityczne decyzje Wydaje się, że rynek już nie chce doraźnych rozwiązań i pewnie nawet zapowiedź QE3 niewiele by w tej sytuacji poczyniła. Inwestorzy żądają odważnych decyzji i to nie na poziomie polityki pieniężnej, ale gospodarczej realizowanej przez rządy. Na tym froncie warto przypomnieć głosy płynące z ust szefów MFW bądź Banku Światowego, że polityka fiskalna w obliczu spowolnienia gospodarczego nie powinna opierać się na ślepej realizacji doktryny oszczędności. Czy politycy usłyszą te głosy? Historia pokazuje, że tak, ale dopiero gdy zostaną do tego zmuszeni przez opadające niczym kamienie indeksy giełdowe oraz trzęsące się w podstawach banki. Najwidoczniej sierpniowa przecena jeszcze nie była na tyle głośnym dzwonkiem alarmowym, który przebudziłby ekonomiczny rozsądek w głowach rządzących. Oczywiście politycy nie zatrzymają cyklu koniunkturalnego, który pozostaje spadkowy. Mogą jednakże wpłynąć na jego przebieg w dłuższej perspektywie, ale woli by tego dokonać najwidoczniej wciąż brakuje.
czwartek, 01 września 2011
Wielkimi krokami zbliża się moment publikacji zawsze bardzo wyczekiwanego comiesięcznego raportu z amerykańskiego rynku pracy. To bardzo ważne wydarzenie nie tylko gospodarcze, ale również polityczne. Powoduje to wielką koncentrację uwagi nie tylko inwestorów, ale również całego społeczeństwa amerykańskiego, którego nastroje w obliczu wysokiego bezrobocia pozostają fatalne. Zarówno Ben Bernanke jak i Barack Obama chcą poprawić rynek pracy Owa publikacja łączy się z dwoma innymi niezmiernie ważnymi wydarzeniami. Chodzi o wystąpienie Bena Bernanke w Jackson Hole oraz przyszłotygodniowe przemówienie prezydenta przed połączonymi izbami Kongresu. Pamiętać trzeba, że jednym z celów Rezerwy Federalnej jest utrzymywanie wysokiego zatrudnienia w gospodarce, co skutkuje jego obecną ultrałagnodną polityka pieniężną. Stopa bezrobocia utrzymuje się bowiem na historycznie bardzo wysokich poziomach i nie chce spadać. To ogromny problem dla Baracka Obamy, który zamierza ubiegać się o reelekcję w przyszłym roku. Właśnie dlatego postanowił skorzystać ze swojego przywileju, by ogłosić swój program poprawy sytuacji na rynku pracy i w całej gospodarce przed Kongresem. Dzieje się to krótko po mianowaniu nowego szefa zespołu doradców ekonomicznych, który notabene specjalizuje się w problematyce rynku pracy. Jak na razie wygląda to więc wspaniale, ale problemy zaczną się bardzo szybko. Rezerwa Federalna niewiele może już zrobić Otóż protokół z ostatniego posiedzenia Fedu wyraźnie wskazuje, że amerykański bank centralny jest świadomy ograniczonego oddziaływania swoich narzędzi na rynek pracy. Niektórzy członkowie wręcz otwarcie mówili o braku ich skuteczności. Ben Bernanke jest inteligentnym człowiekiem i choć sam tego nie przyznaje, to przecież tajemnicą poliszynela jest fakt, że on sam dobrze o tym wie. To właśnie dlatego podczas swojego przemówienia wyraźnie zasygnalizował, że już zrobił wiele i teraz pora na działania Waszyngtonu, by rozruszać ekstremalnie słaby rynek pracy. Już wkrótce uwaga inwestorów skupi się więc na wystąpieniu prezydenta, które jednak jak na razie nie zapowiada się na moment przełomowy. Prezydent dotychczas niewiele zrobił i na poważne zmiany się nie zanosi Po pierwsze, pierwotnie owo wstąpienie miało się odbyć 7 września, ale po gorącej wymianie zdań z liderem Republikanów w Izbie Reprezentantów przesunięto termin na 8 września. Powodem była zaplanowana na przyszłą środę debata wśród Republikanów mająca wyłonić kontrkandydata dla obecnego prezydenta w nadchodzących wyborach. Obama ustąpił, ale teraz jego przemówienie, skierowane przecież również do całego narodu, zostanie wygłoszone w czasie otwarcia sezonu Narodowej Ligii Futbolowej, który kończy się sławnym Super Bowl’em. Po drugie, próżno cieszyć się z nominacji nowego doradcy prezydenta, jeżeli pamięta się jego poprzedników. Obama skompletował w 2008 roku grupę niezwykle doświadczonych i zasłużonych doradców, co i tak nie przełożyło się na realne efekty. Ponadto narzędzia, które najprawdopodobniej pojawią się w wystąpieniu w zbliżonej formie są już od dłuższego czasu przedmiotem debaty między prezydentem a Kongresem. Chodzi przykładowo o założenie banku infrastrukturalnego, który miałby finansować wydatki na roboty publiczne. Zresztą inne rozwiązania, takie jak zachęty podatkowe w celu zwiększenia zatrudnienia czy szkolenia dla osób długotrwale bezrobotnych, nie będą przełomem na który czekają rynki i o którym mówił Ben Bernanke. Nawet przełomowe zapowiedzi przed połączonymi izbami Kongresu nie zatrzymają cyklicznego spowolnienia Sama debata o przesunięciu terminu wystąpienia prezydenta czy już przedstawione narzędzia poprawy sytuacji na rynku pracy, które ugrzęzły w meandrach politycznej debaty, wyraźnie świadczą o braku politycznej woli, by przeprowadzić tak potrzebne strukturalne reformy. Wydaje się, że politycy wciąż nie rozumieją powagi sytuacji, w jakiej znalazła się gospodarka USA. Widzą to obywatele, a także inwestorzy, którzy stracili zaufanie do całej sceny politycznej i to nie tylko amerykańskiej. Można oczywiście liczyć na pewną przełomową zapowiedź z ust prezydenta Obamy, ale nawet gdyby się ona pojawiła, to czy zostanie wprowadzona w życie? A nawet gdyby to się udało, to sytuacja gospodarki szybko się nie zmieni. Obserwowanego w ostatnim czasie spowolnienia nie zatrzyma się jak za dotknięciem czarodziejskiej różdżki. Owszem, działać trzeba, ale czas na odważne decyzje był rok temu, czy nawet dwa lata temu. Teraz już jest po prostu za późno, by wpłynąć na obecny cykl gospodarczy.
poniedziałek, 29 sierpnia 2011
Tegoroczne lato nie tylko rozczarowało swoją pogodą, ale przyniosło również znaczne spadki na giełdowych parkietach. Szczególnie w sierpniu doszło do prawdziwego pogromu inwestorów, którzy w większości zaskoczeni zostali dynamiką zniżek indeksów giełdowych. Miniony tydzień przyniósł tak wyczekiwane uspokojenie sytuacji połączone ze wzrostami cen akcji, ale długoterminowe oznaki słabej giełdowej koniunktury pozostały. Po spadkach przyszedł czas na odpoczynek i analizowanie sytuacji Trzeba powiedzieć sobie jasno, że znaczne zniżki indeksów zmieniły techniczny obraz rynków, a na ich większości pojawiły się długoterminowe sygnały sprzedaży. Zatrzymanie spadków wcale nie oznacza powrotu do wzrostów, gdyż pamiętać trzeba, że niezwykle często po krachu przychodzi najpierw czas na uspokojenie nastrojów, który może trwać nawet kilka miesięcy. W czasie tej względnej stabilizacji inwestorzy będą analizowali pojawiające się informacje, by w końcu zdecydować czy obserwowane ostatnio spadki były przereagowaniem czy może jedynie początkiem dalszego ruchu na południe. Oczywiście można przypomnieć sobie majową korektę z roku 2006, po której powrót do wzrostów był niezwykle szybki, ale obecna sytuacja jest bardzo odmienna od tej sprzed 5 lat. Po pierwsze, obecnie indeksy wykazywały słabość już na kilka miesięcy przed samym krachem, co było sygnałem dystrybucji akcji. W 2006 roku takich oznak nie obserwowano. Po drugie, bezpośrednią przyczyną ówczesnej dynamicznej korekty było zaprzestanie przez bank centralny Japonii polityki ilościowego luzowania, podczas gdy obecnie mówi się o możliwości jej wznowienia przez Rezerwę Federalną. Ponadto aktualnie gospodarka światowa jest w innym miejscu cyklu koniunkturalnego niż poprzednio. Gospodarki wyraźnie zwalniają, a nie brakuje nawet głosów o możliwej recesji. Rynek stał się rajem dla traderów Wątek cyklu koniunkturalnego jest o tyle interesujący, że większość analityków spodziewało się powrotu globalnej gospodarki na ścieżkę względnie długiej ekspansji. Oczywiście mówiono o niezadowalającym tempie tejże poprawy, ale mało kto spodziewał się tak szybkiego jej zastopowania. Wspominano bowiem lata 2003-2007, kiedy ekspansja, z krótką przerwą na 2005 rok, trwała aż 4 lata. Obecnie jednak cykl koniunkturalny uległ najwyraźniej skróceniu i fazy wzrostu oraz spadku będą krótsze, częstsze oraz odznaczające się większą dynamiką zmian. To raj dla traderów, ale niekoniecznie długoterminowych inwestorów. Rynek w ślad za gospodarką stał się po prostu bardziej zmienny niż w przeszłości i ruchy o znacznej skali nie powinny nas niestety dziwić. Oznacza to również, że swoją strategię inwestycyjną należy odpowiednio dostosować do zmienionych warunków. Z kolei osoby, które strategii jeszcze nie mają powinny jak najszybciej nad nią pomyśleć, gdyż w przeciwnym wypadku brutalne realia rynkowe niewątpliwie doprowadzą do wyraźnego uszczuplenia środków zgromadzonych na ich rachunku inwestycyjnym. Jest to szczególnie ważne obecnie, kiedy na rynku rządzi informacja, która potrafi wygenerować znaczne jednodniowe, a nawet jedynie śródsesyjne ruchy indeksów. Realia rynkowe są wyjątkowo niejednoznaczne i różnią się dla krótkiego oraz długiego terminu Jakie są więc te aktualne realia rynkowe? W skrócie należy powiedzieć, że wyjątkowo niejednoznaczne. W dłuższym terminie sytuacja wciąż wygląda niezachęcająco. Obrót, który wyraźnie zwiększył się na spadkach, obecnie jest mówiąc delikatnie rozczarowujący. Wygląda więc na to, że zatrzymanie spadków nie wynika z pojawienia się popytu, a jedynie wyczerpania sił podaży. Gdy tyko sprzedający ponownie pojawią się na rynku, po raz kolejny nie znajdzie się siła, która powstrzyma indeksy przed tąpnięciem. Pamiętać trzeba, że podaż ma po swojej stronie aktualnie panującą fazę cyklu koniunkturalnego, która jest spadkowa i której zmienić nie jest w stanie nawet sama Rezerwa Federalna, o czym przypomniał zresztą jej prezes podczas swojego wystąpienia w Jackson Hole. W tym miejscu warto przejść do krótkiego terminu, który dla samych akcji nie jawi się wyraźnie niekorzystnie. Wszyscy już wiedzą, że sytuacja gospodarcza jest zła i publikowane dane szybko się nie poprawią. Nakłada się na to potencjalna pomoc Fedu w postaci wspomnianych przez Bena Bernanke narzędzi, a zatem istnieje pole do popisu dla świadomych ryzyka krótkoterminowych inwestorów, by próbować grać pod budujące się odbicie. Jego natura jest jednak krucha i niepewna o czym należy pamiętać. Dla inwestorów o dłuższym horyzoncie sygnały o powrocie na rynek pojawią się dopiero w momencie gdy WIG20 przekonująco pokona opór na poziomie 2400 punktów. Bankierzy centralni wskazują na polityków jako prawowitych posiadaczy narzędzi do promowania tak potrzebnego wzrostu gospodarczego W tym miejscu warto wrócić do głośnego w ostatnim czasie spotkania w Jackson Hole, które było o tyle ważne, że zgromadziło w jednym miejscu światowych bankierów centralnych, na których skupiona jest obecnie uwaga całego inwestycyjnego świata. Rynki straciły zaufanie do polityków, którzy pokazali swoją niemoc w rozprawieniu się z europejskim problemem zadłużenia czy też kwestią utraty przez USA najwyższego ratingu. Ben Bernanke oraz nowa szefowa MFW w swoich przemówieniach wyraźnie zaznaczyli, że to wciąż polityka gospodarcza prowadzona przez demokratycznie wybrane władze ma siłę sprawczą kreowania długoterminowych perspektyw wzrostu gospodarczego. Banki centralne w tym względzie nie mają wiele do powiedzenia. Wygląda to więc na próbę przemówienia do rozsądków polityków, by oni na poważnie zajęli się trapiącymi nas problemami, które banki centralne używając swoich narzędzi są w stanie jedynie zastopować w krótkim terminie, ale z pewnością nie rozwiązać. A te problemy są ogromne, o czym świadczą niezwykle słabe możliwość wzrostu gospodarczego po tym jak konsument amerykański się delewaruje i nie chce wyraźnie zwiększać konsumpcji, a przedsiębiorstwa mimo posiadanych ogromnych rezerw gotówkowych nie widzą możliwość ich zainwestowania. Oznacza to, że wzrost gospodarczy napędzany dotychczas wydatkami rządowymi będzie się obniżał wraz z kolejnymi cięciami fiskalnym, które stały się niemalże nowo obowiązującą doktryną. Nadszedł więc czas trudnych decyzji, w centrum których nie powinny być ślepe cięcia wydatków, które nie dość, że napędzają spowolnienie w gospodarce, to dodatkowo wspomagają niepokoje społeczne. Obywatelom wielu państw należy niestety wytłumaczyć, że okres życia na kredyt się skończył i nadszedł czas innego modelu prowadzenia polityki gospodarczej, który choć mniej oparty na długu, to promować musi potencjał wzrostu, bez którego problem zadłużenia w odpowiedzialny sposób nie zostanie rozwiązany.
czwartek, 28 lipca 2011
W ostatnim okresie co pewien czas wraca temat słabości dolara, który - jak się wydaje - powoli traci status waluty rezerwowej. Było tak w połowie 2008 roku, kiedy ceny ropy zbliżały się do 150 dolarów za baryłkę, następnie pod koniec 2009 roku, czyli na krótko przed ujawnieniem greckich problemów. Obecnie temat znowu powraca, a jedną z przyczyn jest teatr polityczny w amerykańskim kongresie, w którym republikanie nie mogą dojść do porozumienia z demokratami w kwestii podniesienia limitu zadłużenia. Kwestia limitu zadłużenia USA jest tak naprawdę drugorzędna Media skupiają się na dyskusji o limicie, ale jest to kwestia drugorzędna. To co liczy się naprawdę to fakt, że od początku poprzedniej dekady mamy do czynienia z konsekwentną utratą wartości przez dolara wobec większości liczących się walut na świecie. Warto spojrzeć na wykres dolara do koszyka walut – najważniejszych partnerów handlowych USA. Dla ciekawości umieszony jest na nim również wykres złotego w relacji do amerykańskiej waluty.
Dolar od dekady konsekwentnie traci na wartości Od razu rzuca się w oczy konsekwentny trend spadkowy wartości dolara, który chwilowo zatrzymał w okolicach poziomu z 2008 roku. Złoty nie wygląda pod tym względem najlepiej. W 2008 roku to nasz region był na ustach globalnych inwestorów, którzy bardzo chętnie kupowali złotego gdy RPP zacięcie podwyższała stopy procentowe. Teraz inne waluty są o wiele bardziej atrakcyjne wobec zupełnie innego otoczenia makroekonomicznego niż 3 lata temu. Kapitały szukają bezpiecznego schronienia i z pewnością nie jest nim już dolar. Co ciekawe silne umocnienie amerykańskiej waluty w czasie kryzysu finansowego nie było niczym innym jak korektą w strukturalnym, długoterminowym trendzie słabości dolara. Oczywiście gdy tylko dojdzie do podniesienia limitu dolar może się umocnić i być może ponownie nadejdzie kilkutygodniowy okres silniejszego dolara, ale warto zauważyć, że każdy kolejny taki okres coraz słabiej umacnia amerykańską walutę. Nie tylko frank jest rekordowo silny wobec dolara Gdy rok temu po raz pierwszy ratowano Grecję mówiono o zejściu euro do parytetu wobec dolara. Ów poziom nie został osiągnięty, ale za walutę wspólnotową w pewnym momencie płacono co najwyżej 1,20 dolara. Kryzys kolejnych państw i ponowny ratunek Grecji już nie przecenił tak silnie euro, a inne waluty stały się o wiele lepszą alternatywą wobec niepewnego dolara. Mowa tutaj w szczególności o franku szwajcarskim, który tak bardzo kole w oczy rzesze krajowych kredytobiorców. Atrakcyjny jest również jen, który co prawda miał przerwę w swojej sile po skoordynowanej interwencji banków centralnych państw G7, ale już niewiele brakuje by inwestorzy zupełnie zapomnieli o marcowym trzęsieniu ziemi, a waluta Kraju Kwitnącej Wiśni ustanowiła nowy rekord swojej siły. W ostatnim czasie taki rekord oprócz franka konsekwentnie ustanawiał również dolar singapurski. Najsilniejszy od początku lat osiemdziesiątych jest również dolar australijski czy nowozelandzki. Kanadyjski dolar zbliża się do swojego rekordu z 2007 roku, którego przebicie będzie oznaczało, że sąsiad USA będzie miał najsilniejszą walutę od lat siedemdziesiątych. Ciekawie wygląda również sytuacja brazylijskiego reala, któremu niewiele brakuje do przebicia rekordów z 2008 roku, co uczyni tę walutę najsilniejszą od końca lat dziewięćdziesiątych. Złośliwi mogą powiedzieć, że dolara przed szybszym upadkiem bronią władze chińskie, które bardzo powoli umacniają swoją walutę. Juan oczywiście też jest najmocniejszy wobec dolara od ponad piętnastu lat. Na tym tle słabo wygląda złoty, ale takie już są konsekwencje globalnych trendów, które faworyzują Azję wobec Europy, która oprócz Ameryki stała się bastionem problemu długu. Chiny po cichu robią swoje Warto na dłużej zatrzymać się przy polityce Chin, o której ostatnio zrobiło się cicho. Nie wiemy jaki jest ton nieoficjalnych rozmów Chińczyków z Amerykanami, ale z prasowych doniesień można dojść do wniosku, że Chińczycy powoli tracą cierpliwość. Co prawda niewiele mogą uczynić ze swoimi rekordowymi zasobami obligacji rządu USA, ale wiemy, że już od pewnego czasu dywersyfikują aktywa zgromadzone na rachunku rezerw. To właśnie dlatego pojawiło się zainteresowanie długiem japońskim czy nawet europejskim. Ponadto kupowane są całe zagraniczne przedsiębiorstwa, szczególnie surowcowe, by zaspokoić wciąż rosnący apetyt już drugiej co do wielkości gospodarki na surowce naturalne. Ponadto Kraj Środka dywersyfikuje całą gospodarkę z produkcji w stronę konsumpcji, co ograniczy nadwyżkę handlową, a tym samym rezerwy już nie będą rosły jak na drożdżach. Gdy tylko zasoby amerykańskich obligacji w posiadaniu Chin odpowiednio zmaleją, to władze ludowe już bez skrupułów będą mogły umocnić juana, by wypromować go jako potencjalnego następcę dolara. To się nazywa strategiczne planowanie, które w przypadku elity politycznej USA jest cechą deficytową. Zresztą nie tylko politycznej… Ameryka jak tonący Titanic – chwyta się brzytwy Ben Bernanke, który już dwa razy uruchomił prasę drukarską w postaci ilościowego luzowania, jawnie przyczynił się do słabości dolara. Ponadto osławiony noblista Paul Krugman mówi o potrzebie dalszego zwiększania wydatków budżetowych, by wspierać kulejąca gospodarkę. Z jednaj strony są to zachowania ciężkie do logicznego uzasadnienia, gdyż te osoby jakby zapominały o zagrożeniach z nimi związanych, ale z drugiej można powiedzieć, że przecież tonący zawsze chwyta się brzytwy. Ameryka jest trochę jak tonący Titanic, który ugina się pod ciężarem swojego zadłużenia, słabego rynku nieruchomości, przeżywającego problemy sektora finansowego, który stanowi aż ¼ PKB. Wszystko to dzieje się przy bardzo dużym bezrobociu i wciąż obniżającej się stopie życiowej. Na dodatek już niemalże przesądzone jest to, że USA stracą najwyższy rating AAA. Agencje z jednej strony są do tego zmuszone przez lekkomyślność polityków, ale z drugiej mówią, że nawet po obniżce ratingu amerykańskie papiery skarbowe nadal będą punktem odniesienia dla globalnego świata finansów. Ten świat się zmienia na naszych oczach pchany wiatrem strukturalnych zmian, do których oprócz ciągłej deprecjacji dolara zaliczyć trzeba powolną zmianę środowiska z malejących stóp procentowych na rosnące. Wyższe stopy procentowe to również wyższa inflacja i problem papierowego pieniądza - pieniądza, w którym notowane są amerykańskie obligacje, więc słabość dolara połączona z wyższą inflacją jest w rzeczy samej na rękę USA. Jednakże korzyści takiego podejścia mogą być krótkotrwałe, a raz wyciągnięta z ukrycia inflacja będzie niezmiernie ciężka do ujarzmienia. To między innymi właśnie dlatego złoto święci triumfy, ale to już jest temat na inną rozprawę... |
